2023 财年顺利收官，2023Q4 利润增速稍慢于收入增速。公司预告，预计2023年实现营业总收入1495 亿元，同比+17.2%；实现归母净利润735 亿元，同比+17.2%。其中，预计2023Q4 实现营收441.8 亿元，同比+17.0%；实现归母净利润206.2 亿元，同比+12.6%，稍慢于收入增速。

    　　2023Q4 业绩略低于预期，预计系经营节奏、基数效应所致。2023Q4 公司营业总收入同比+17.0%，茅台酒/系列酒收入同比+15.2%/41.4%，超额完成年度目标。2023Q4 公司实现归母净利润同比+12.6%，慢于收入增速，预计主要系：1）实际经营数据或好于初步核算数据；2）Q4 公司主动调控经营节奏，适当加快系列酒投放力度，适当减缓非标酒投放呵护价盘，预计产品结构出现阶段性波动；3）Q4 茅台酒主要以非标酒投放为主，11 月飞天传统渠道提价效应尚未凸显；4）上年同期消费税基数较低（疫情达峰影响），或存在一定基数效应，2023Q4 归母净利率基本与2021Q4 基本持平。

    　　2024 年坚持终端为王，强化渠道深度、补齐经营短板。长期看，茅台是个危机意识较强的酒企，在触达消费者、量价平衡、品质表达、渠道深度等维度均有前瞻性探索。短期看，茅台2024 年集团工作会议以“终端为王”作为下年工作重点，预计战略重心从五合营销法、一盘棋延展至终端建设、强化渠道深度，不断补齐自身经营短板（茅台是典型的品牌、产品型公司）。我们认为2024 年是考验茅台经营智慧的一年，在飞天提价减轻业绩增长压力下，公司或有更多精力聚焦于长期增长的持续性，预计渠道深化、终端下沉下将贡献更多增长点。

    　　飞天茅台提价减轻业绩约束，新品推出丰富产品矩阵。在新品规划上，公司或推出建议零售价1999 元散花飞天满足消费者多元化需求，其次在二十四节气继续开发基础上，推出巽风酒加强年轻客群培育。从2024 年业绩拆分看，短期业绩确定性较强：1）提价效应凸显，预计飞天提价贡献业绩增量；2）茅台系列酒增量；3）散花飞天、巽风酒新品推出；4）茅台酒拿酒计划量增量高单。综合看，预计2024 年整体收入15%确定性较强。

    　　风险提示：需求复苏不及预期；竞争加剧；提价传导不及预期等。

    　　投资建议：微调此前盈利预测，我们预计2023-2025 年有望实现营收1495.0/1719.3/1977.1 亿元（此前为1472.0/1692.8/1946.7 亿元，均上修约2%），同比+17.2%/+15.0%/+15.0%；预计归母净利润735.2/862.7/1001.9亿元（ 此前为740.8/871.7/1012.2 亿元， 均下修约1% ） ， 同比+17.2%/+17.3%/+16.1%，对应PE 为29.5/25.1/21.6X，维持“买入”评级。

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