本报告导读：

    公司出台新一轮股权激励方案，目标未来三年收入利润双位数增长。成本下行复苏可期，同时维持高分红。公司目前股价对应24 年PE 23X，建议增持。

    投资要点：

    投资建议：基于对费用及货折假设的调整，我们下调2023/24/25年盈利预测EPS 至0.8(0.87)/0.92(1.10)/1.06(1.34)元，基于可比公司估值，给予2024 年PE 33X，下调目标价至30.04（34.95）元，建议“增持”。

    公告点评：据公司最新股权激励方案公告，业绩考核目标以2023 年为基数，1)2024/25/26 年收入增速19%/38%/57%;或者2)2024/25/26 年净利润增速15%/30%/45%，本激励计划拟授予的限制性股票数量为246.45 万股，约股本总额41,200 万股的0.60%，授予价格为每股10.89 元。我们预计新一轮股权激励方案将提振公司信心、促进运营改善。

    开店保持单店修复，toB 业务或将发力：据我们测算，我们预计公司2023-24 年开店增速或保持10%左右，中长期30-50%开店空间。单店提升方面，预计公司将积极应对消费环境变化采取行动：1）促销活动2）服务改良3）线上营销4）考核优化5）新品推广等。同时公司或将于2024年发力to B 业务，作为主业的补充、优化供应链效率。我们预计2023年收入增速持平至略降，2024 年收入增速19%左右。

    成本优势可持续，利润率改善高分红：3Q23 以来成本下行盈利弹性凸显，我们预计2024 年公司或进一步发挥整体供应链优势，包括1）价格下降2）税收优惠3）贸易优惠4）产能利用率提升等。综合吨成本有望同比下行，主业毛利率或将进一步修复。同时我们预计2024-25 年不排除维持高分红率及提升分红率的可能性（过去三年平均70%左右）。

    风险提示：竞争加剧、运营环境变化。

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