报告摘要：

    银泰黄金：稳步推 进黄金主业，山金入主加速公司成长。1）2007 年中国银泰成为公司第一大股东，2013 年公司收购内蒙古玉龙矿业，正式进军有色矿业领域（铅锌银）；2016 收购加拿大埃尔拉多旗下金矿资产，2021 年收购华盛金矿，持续向金矿领域拓展，目前公司黄金业务利润占比已达80%+，为纯正金矿标的；2）2023 年山东黄金溢价收购公司20.9%股权，而后继续增持，截至2023 年末持有公司约29%股权，为公司第一大股东，一方面，山东黄金高溢价收购彰显其对公司未来发展潜力的认可；另一方面，山东黄金在资金、政府关系、行业资源、开采技术等方面均存在较强优势，有望为银泰未来的资源扩张之路带来实质性帮助。

    公司看点：高品位资源优势显著，远大战略目标凸显雄心。1）资源优势：

    公司目前金资源量约173.9 吨，未来有望通过现有矿山勘探+并购实现进一步黄金增储，根据公司发展战略规划，2025 年末公司金资源量及储量目标为240 吨，2030 年达600 吨+；同时公司现有金矿品位较高，开采成本明显优于其他金矿公司（2022 年公司克金营业成本仅167 元）；2）产量扩张：一是青海大柴旦青龙沟金矿Ⅱ/Ⅲ矿、细晶沟完成探转采后，有望贡献增量；二是华盛金矿复产+扩证后，120 万吨采选产能预计对应2.9 吨金；三是收购优质海外内标的，目前公司金产量约在7 吨左右，2025 年规划目标为12 吨，2030 年为28 吨。3）铅锌银矿利润丰厚：玉龙矿业资源量丰富，远期或有进一步增储空间，同时玉龙2019-2022 年业绩持续增长，2022 年净利约为3.8 亿，考虑到2022 年末玉龙矿业选矿能力3400t/d 扩张至5000t/d，满产后利润有望进一步释放。

    金价中期趋势向上。目前美国经济动能正在弱化但韧性始终存在，但往后看随着超储消耗、企业债到期，美国经济或存在更明显的下行压力，联储降息为必选项，对应金价中期趋势向上。考虑到2023 年末FOMC会议后降息预期已打开，目前金价已进入易涨难跌的状态。

    盈利预测与投资建议：考虑到公司最新发展战略规划，预计公司 2023-2025 年归母净利14.7/18.3/24.2 亿，考虑到未来公司黄金业务或量价齐升，给予公司“增持”评级。

    风险提示：美联储紧缩超预期、金矿品位波动、盈利预测不及预期。

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