投资建议：Q4 业绩预告低于预期，下调公司2023-2025 年EPS分别为0.67（-0.15）、0.84（-0.20）、1.03（-0.26）元。当前估值弹性来自免税业务，参考可比公司，给予2024 年行业平均的25xPE，下调目标价至20.88 元，维持增持评级。

    　　业绩简述：预计2023 年实现归母净利润为6.5 亿元到7.8 亿元，同比增长233.47%到300.17%；预计2023 年实现扣非归母净利润为5.7 亿元到6.8 亿元，预计同比增加5.80 亿元到6.90 亿元，同比扭亏为盈。

    　　其中预计2023Q4 归母净利润0.02 到1.32 亿元，同比扭亏为盈。

    　　重点发力奥特莱斯与购物中心，免税业态对业绩有所拖累。公司重点发力奥莱与购物中心业态，奥莱在前三季度实现高增长，成为主要业绩驱动力。百货业态相对疲软，公司积极推进百货一店一策转型。免税业态首店万宁王府井国际免税港持续引入新资源，但仍处于经营培育阶段，对业绩产生一定影响。此外，非经常性损益同比大幅减少。

    　　有税+免税双轮驱动，综合业态不断完善。有税方面，持续推进奥莱与购物中心布局，12 月王府井奥莱UP TOWN 与王府井喜悦购物中心开业，打造特色商业综合体。免税方面，万宁免税港二期和三期将陆续开业，免税供应链不断加强，毛利率有望持续提升。期待市内免税政策落地带来业绩弹性，公司在一线、新一线城市核心优质地段拥有丰富物业资源，会员数量超2000 万，市内免税有望增厚利润。

    　　风险提示：政策落地不及预期，消费需求疲软。

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