1Q24 业绩符合我们预期

    　　公司公告1Q24 业绩：营收同比-5%至71.5 亿元，归母净利润同比-10%至3.48 亿元，扣非净利润同比-4%至3.10 亿元，基本符合我们及市场预期。

    　　1）主动收缩地产业务，营收承压：因行业需求仍有较大压力（1Q 地产新开工面积同比-28%，房地产投资同比-10%），公司1Q24 收入放缓至-5%（1Q23 同比+19%，较4Q23 增速基本持平），我们认为主要系公司收缩地产集采业务所致。2）原材料同比下降，综合毛利率小幅回升：1Q24 沥青均价较去年同期同比小幅下降2-3%，乳液等亦有下降，带动公司毛利率（未扣除税金及附加）同比+1ppt 至29.7%（环比+6.7ppt）。3）期间费用率同比稳定：1Q24 公司期间费用率同比小幅上升1.1ppt 至20.4%，其中销售/管理/研发费用率分别同比+0.5/+0.3/+0.3ppt，主要系销售管理费用保持稳定情况下，收入下降规模摊薄减少所致，整体营业利润率同比-0.1ppt至6.9%、净利率同比-0.3ppt 至4.9%。4）收现维持高位，应收增长，应付减少导致现金净流出：1Q24 公司收现比同比-6.8ppt 至103%，但经营性现金流净额同比+19.2 亿元至-18 亿元（与去年同期相比，支付其他与经营活动有关的现金同比减少21.4 亿元（主要是保证金支出减少），其中应收款项环比+12.4 亿元（对应应收账款周转同比-8 天至128 天），存货环比-3.3亿元，其他应收款环比+2.8 亿元，应付款项环比-5.3 亿元，合同负债环比-7.49 亿元。5）有息债务下降，资产负债率仍较充裕：1Q24 公司有息负债环比-14.7 亿元至55.4 亿元（其中在手现金约51.9 亿元），资产负债率环比-3.6ppt 至40.3%，处于优质状态。

    　　发展趋势

    　　业务结构快速调整，零售与工程渠道作为核心，有望支撑估值稳定。我们认为，公司正快速降低地产集采业务，通过工程渠道与零售板块双管齐下，有望实现稳健、高质量的发展，保证公司现金流、利润率稳健上行。展望未来，我们看好公司中长期通过压减集采规模，以合伙人优先、扩大工程渠道、提升渠道的节点回款数额，季度现金流逐步向好；同时公司加速发展零售板块、获取优质的利润与现金流，带动公司整体收入稳健上行、现金流改善、价格议价权凸显的经营质量上行阶段，当前估值已具备一定支撑。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持24/25 年净利润不变，当前股价对应24/25 年12/10x P/E。我们维持跑赢行业评级和目标价不变，对应2024/25E 16x/13x P/E，隐含39%的上行空间。

    　　风险

    　　需求恢复不及预期，减值超预期，零售板块增速下降

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