公司发布2023 年年报，2023 年实现营收206.55 亿元，同比下降3.88%；实现归母净利润9.44 亿元，同比下降60.37%，其中23Q4 实现营收46.43 亿元，同比下降9.19%，环比下降21.53%；实现归母净利润1.97 亿元，同比下滑71.15%，环比下滑23.44%。公司发布2024 年一季报，24Q1实现营收54.70 亿元，同比增长19.52%，环比增长17.82%；实现归母净利润3.10 亿元，同比增长103.35%，环比增长57.74%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利1.1 元（含税）。看好制冷剂行业景气度提升、公司氟化工产业布局优化带来的业绩增长，维持买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　2023 年公司业绩下滑，24Q1 归母净利润同环比大幅增长。2023 年公司业绩同比下滑，毛利率为13.22%（同比-5.84 pct），净利率为4.69%（同比-6.46 pct），主要系公司产品供强需弱、主要产品价格下跌所致。2023 年公司期间费用率为3.88%（同比+0.28 pct），其中财务费用率-0.11%（同比+0.40 pct），主要系汇兑收益减少所致；管理费用率3.31%（同比-0.05 pct），主要系停工损失减少所致；销售费用率0.67%（同比-0.06 pct），主要系出口费用下降所致。

    　　2023 年公司非经常性损益项目合计1.21 亿元，其中政府补助1.02 亿元。24Q1 随着制冷剂行业景气度回升，公司归母净利润同环比大幅增长，毛利率为14.75%（同比+1.16 pct，环比+0.32pct），净利率为6.04%（同比+2.91 pct，环比+1.50 pct）。

    　　2023 年公司主要产品价格同比跌幅较大，24Q1 制冷剂产销量及均价提升。根据2023 年年报，公司主要产品价格下跌减利34.29 亿元，主要原料等价格下跌增利16.33 亿元，合计减利17.96 亿元。分产品来看，2023 年公司氟化工原料均价0.29 万元/吨（同比-40.03%），毛利率24.29%（同比-31.21 pct）；制冷剂均价2.03 万元/吨（同比-1.85%），毛利率13.14%（同比+4.53 pct）；含氟聚合物材料均价4.67 万元/吨（同比-29.77%），毛利率12.72%（同比-18.30 pct）；含氟精细化学品均价9.79 万元/吨（同比+108.00%），毛利率20.09%（同比-19.83 pct）；石化材料均价0.77 万元/吨（同比-4.59%），毛利率5.19%（同比+2.64 pct）；食品包装材料均价1.28 万元/吨（同比-12.41%），毛利率30.18%（同比-13.89 pct）；基础化工产品均价0.18 万元/吨（同比-34.14%），毛利率20.44%（同比-9.74pct）。24Q1 飞源化工经营数据纳入公司统计范围，公司制冷剂收入15.90 亿元（同比+23.36%），产量13.10 万吨（同比+10.97%），销量6.70 万吨（同比+4.56%），均价2.37万元/吨（同比+17.98%，环比+10.12%）。

    　　制冷剂行业景气度改善，公司配额国内领先、氟化工产业布局持续优化。根据百川盈孚，截至4 月26 日，R32 价格/价差为3.10/1.77 万元/吨，较年初+79.71%/+274.67%；R125 价格/价差为4.50/2.76 万元/吨，较年初+62.16%/+122.50%；R134a 价格/价差为3.20/1.59 万元/吨， 较年初+14.29%/+33.68% ； R22 价格/ 价差为2.45/1.48 万元/ 吨， 较年初+25.64%/+34.01% 。根据生态环境部和2023 年年报， 公司（ 含飞源化工）R32R/125/R134a/R143a/R227ea/R245fa 生产配额分别为10.78/6.42/7.65/2.07/0.94/0.02 万吨，占全国配额的44.99%/38.74%/35.48%/45.40%/30.04%/1.33%。制冷剂配额政策实施有望改善行业供需格局、提升行业景气度。根据2023 年年报，2023 年公司完成阿联酋氟制冷剂工厂投运、淄博飞源化工有限公司股权收购，取得了总量及主流品种领先的HFCs 生产配额，巩固了氟制冷剂全球龙头地位；2023 年公司固定资产投资23.08 亿元（同比-31.72%），建成100kt/a 聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期A 段）、合成氨原料路线及节能减排技术改造项目、12 万吨/年有机醇扩能项目、7000t/a FKM、30kt/a 制冷剂海外工厂等项目，新增10000t/a 高品质可熔氟树脂及配套项目、44kt/a 高端含氟聚合物项目A 段40kt/a TFE 项目、500 吨/年全氟磺酸树脂项目一期250 吨/年项目、20kt/a 聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目等高性能氟氯新材料项目；全年完成股权投资18.18 亿元，参股公司中巨芯在科创板成功上市。公司持续优化氟化工产业布局有望扩大市场竞争优势。

    　　估值

    　　因制冷剂价格上涨、行业景气度改善，调整盈利预测，预计2024-2026 年公司每股收益分别为0.96 元、1.31 元、1.60 元，对应PE 分别为24.7 倍、18.0 倍、14.8 倍。看好制冷剂行业景气度提升、公司氟化工产业布局优化带来的业绩增长，维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　项目建设进度不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧。

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