本报告导读：

    　　2023 年自主品牌快速增长，代工业务承压拖累业绩；随着下游去库顺利，2024Q1 代工业务回暖，未来有望持续改善，同时自主品牌持续发力，全年业绩修复可期。

    　　投资要点：

    　　投资建议考 虑到国内消费环境相对疲软，下调2024-2025 年EPS预测至1.96/2.21 元（调整前为2.48/2.95 元）、新增2026 年EPS 为2.55元，给予2024 年行业平均的20 倍PE，维持目标价39.68 元，维持“增持”评级。

    　　事件：2023 年营收/归母净利/扣非归母分别为14.6/1.1/1.0 亿元，同比+1.4%/-24%/-25%；其中2023Q4 营收3.0 亿元，同比+8.2%，归母净利/扣非归母分别为-0.03/-0.03 亿元，同比由正转负。2024Q1 营收/ 归母净利/ 扣非归母分别为3.6/0.3/0.3 亿元， 同比+3.7%/+9.3%/+16.9%。业绩符合预期。

    　　2023 年自主品牌收入快速增长，代工业务订单承压。2023 年公司收入同增1%，毛利率同比持平，其中自主品牌业务营收9.3 亿元，同比+31%；代工业务营收5.3 亿元，同比-26%，主要受下游客户去库存影响。在自主品牌业务方面，2023 年小牧直营/小牧加盟/电商/大牧线下收入分别同比-11%/+28%/+4%/+63%，毛利率同比+1.2/-1.1/-2.7/-5.7pct，受大牧业务盈利下滑影响，自有品牌业务毛利率下滑5.2pct。

    　　此外，2023 年销售费用率+1.8pct，费用率略有提升，公司盈利承压。

    　　2024Q1 代工业务回暖，公司全年业绩修复可期。2024Q1 公司收入同比+3.7%，毛利率同比+1.2pct，其中代工业务收入同比+14%，自主品牌业务收入同比-8.6%，其中小牧直营/大牧线上/大牧线下收入同比-12%/-21%/-2%，小牧加盟收入稳步增长11%。展望全年，随着下游去库结束，公司订单有望逐渐改善，同时公司积极进行产品创新，重点拓展小牧业务渠道，全年业绩修复可期。

    　　风险提示：代工订单需求不及预期，自主品牌拓店不及预期

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