事件：离岛免税细则宽松程度大幅超预期

    　　2020 年6 月29 日，财政部等发布《关于海南离岛旅客免税购物政策的公告》，自2020 年7 月1 日起实施。公告明确：1）离岛旅客每年每人免税购物额度从3 万提至10 万元，不限次；2）购物品种从38 种增至45 种，增加电子消费、酒类等7 类商品；3）取消单件商品8000 元免税限额规定；4）大幅减少单次购买数量限制，除限定化妆品（30 件）、手机（4 件）和酒类（1500ml）单次购买数量外，其他商品不限数量；5）鼓励适度竞争，具有免税品经销资格的经营主体均可平等参与海南离岛免税经营等。

    　　海南离岛免税规模或大幅增长，2022 年有望达600 亿随着离岛免税政策放松，国人免税消费的动力增强，离岛免税规模有望大幅增长。2019 年，海南全省免税销售额136 亿元，同比增长35%。全省免税购物人次384 万人次，同比增长33%；客单价3542 元/人，同比增长2%。我们预计，购物人次：2020 年增长10%（一季度下滑明显），2021-2022 年增速为35%、20%；客单价：2020 年增速60%，2021-2022 年增速为35%、20%。测算得出，到2022 年海南离岛免税规模有望达到600 亿元。

    　　电子产品、奢侈品价格优势凸显，促客单价大幅提升在原先政策下，多数奢侈品超出8000 元部分需缴纳50%的行邮税。高档精品比香化产品客单价高20 倍以上。行邮税取消后，部分大额的腕表、珠宝、箱包和服饰价格相比原来便宜50%，大大激发了消费者购买热情。本次免税产品种类新增电子消费类产品。以到岸价5000 元的手机为例，如果去离岛免税店购买，不缴纳增值税和关税，价格低23%。与去香港购买的价格相比，也低12%（香港是零关税）。离岛免税店销售电子产品的价格优势非常明显。

    　　盈利预测及投资建议

    　　鉴于离岛免税政策大超预期，取消行邮税、件数限制和增加电子产品等品种，将极大促进海南离岛免税规模的快速增长，中免业绩有望加速增长。我们上调中国中免的盈利预测，预计2020-2022 年公司实现营收分别为424.45 亿元、649.75 亿元、778.64 亿元，同比增长-11.5%、53.1%、19.8%；实现归母净利润分别为33.71 亿元、66.39 亿元、83.39 亿元，同比增长-27.2%、94%、27.5%。对应PE 分别为90、46、36 倍，上调至“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：政策风险、疫情及宏观经济风险、汇率风险

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