预告1H20 归母净利润8~10 亿元，同比下降80%~84%招商蛇口发布1H20 业绩预告，归母净利润同比下降80%~84%，业绩大幅下滑主要因：1）去年同期转让子公司股权致投资收益基数较高（1H19为44 亿元）；2）新冠疫情影响公司租金收入和投资收益增长；3）房地产结算规模增长但结算毛利率结构性偏低致盈利下滑。公司结转主要集中于四季度，上半年结转比例较低，半年度业绩波动不指向全年业绩下滑。我们判断公司当前可结资源充裕（2019 年预收房款与中金预测2020年社区业务收入持平），结转毛利率将较2019 年（34%）提升，全年盈利料仍能录得增长。

    关注要点

    上半年销售增速行业领先，全年销售额料达2500 亿元。公司上半年签约金额同比增长9%至1107 亿元，高于克而瑞口径龙头房企平均水平（TOP10/20/30 房企销售额分别同比下降3%/1%/ 1%）；其中3-6 月单月签约金额分别同比增长22%/9%/32%/15%。我们预计公司在超4000 亿元可售货值的支撑下，全年将完成2500 亿元的销售目标（隐含60%的去化率），对应同比增速13%。

    补库力度提升，拿地权益比例上行。公司上半年新增土储面积/金额660万平/641 亿元，分别同比增长72%/67%（根据月度公告整理），拿地强度上行13 个百分点至58%。上半年一、二线城市拿地金额占比近70%（2019年79%）；拿地权益比例64%，较2019 年（53%）明显提升。我们测算新增项目税前毛利率超35%（2019 年结算毛利率34%），将为未来结算利润率提供支撑。

    发债成本显著下行，融资优势凸显。年初至今公司发行6 笔超短融和2笔中期票据合计融资116.5 亿元，加权票面利率仅2.51%，较2019 年的3.47%下行，其中3 笔超短融票面利率仅2.2%，创公司历史新低，龙头央企融资优势凸显。

    收购南油及引战投方案披露，交易完成后平安系将成为第五大股东。公司7 月12 日晚间公告购买南油集团股权及向战略投资者平安资管非公开发行股份的方案（草案）。此次交易发行股份、可转换公司债及现金方式支付的对价分别为1.8 亿元、33 亿元和35 亿元，分别占本次交易对价的2.5%、47.5%和50%。平安资管将以15.77 元/股价格认购公司2.23 亿股（较最新收盘价折价20%），交易完成后将持有公司2.73%的股权，将成为第五大股东。我们认为此次交易有利于提升公司在前海片区享有的资源价值，同时后续有望实现与平安系的全方位合作。

    估值与建议

    维持公司2020/2021 年每股盈利不变。当前股价交易于8.7/7.6 倍2020/2021 年市盈率。维持跑赢行业评级，上调目标价8%至22.63 元（主要因市场风险偏好提升），新目标价对应10.0/8.7 倍2020/2021 年目标市盈率和14%的上行空间。

    风险

    结算进度不及预期；主要布局城市调控政策超预期转紧。

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