中报净利润微增，维持“增持”评级

    龙蟒佰利于7 月31 日发布中报，公司2020H1 实现营收63.25 亿元，同比增18.0%，净利润12.93 亿元，同比增1.8%。以20.32 亿股当前股本计算，对应EPS 为0.64 元。其中2020Q2 实现营收26.50 亿元，同比增2.1%，净利3.92 亿元，同比降39.4%。我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.39/1.83/2.31 元，维持“增持”评级。

    2020H1 钛白粉景气小幅下滑，氯化法产品顺利放量2020H1 公司钛白粉业务实现销量35.6 万吨，同比增15.6%，均价1.36万元/吨，同比降4.3%，实现营收48.4 亿元，同比增10.7%，毛利率同比降0.7pct 至42.9%；矿产品业务实现营收7.5 亿元，同比增36.8%，毛利率同比增3.6pct 至41.9%。氯化法钛白粉方面，公司2019 年5 月投产的20 万吨产能顺利释放，2020H1 实现产量9.51 万吨，同比增183%。其中2020Q2 由于海外疫情反复导致出口量有所下滑，钛白粉行业整体处于去库存阶段，价格亦有所下跌，百川资讯显示2020Q2 均价同比下跌6.3%，导致公司2020Q2 业绩同比有所下滑。

    近期钛白粉厂家提价频繁，行业景气或有望改善据涂多多，自6 月28 日起多家厂家发布提价函，提价幅度在500-600 元/吨。硫酸法钛白粉下游主要应用于地产装修与汽车领域，下游需求开始有所改善，据国家统计局，2020 年6 月房屋竣工面积同比降6.6%，降幅较前期有所收窄，据中汽协，2020 年6 月汽车销量230 万辆，同比增11.8%。

    我们认为后续随着国内宏观经济的进一步修复以及海外疫情的缓解，硫酸法钛白粉行业景气有望改善。

    氯化法钛白粉抢占海外厂商份额，公司具备先发优势氯化法钛白粉技术难度相对较高，产品质量优于硫酸法产品，主要应用于涂料与塑料等相对高端应用领域，与硫酸法市场相对割裂。近两年国内厂商产量开始放量，公司规模国内领先，且具备一定的先发优势。未来两年或有较多新增产能，但公司买断德国钛康的境内技术，塑造新的技术壁垒，或使得部分新产能释放低于市场预期。氯化法钛白粉进口体量较小、海外市场空间广阔，同时海外氯化法厂商扩张能力较弱，公司有望持续抢占海外厂商份额。

    维持“增持”评级

    考虑到海外疫情反复对公司后续钛白粉出口销量和价格的影响，我们下调公司2020-2022 年EPS 预测至1.39/1.83/2.31 元（前值1.58/1.96/2.40 元），结合可比公司估值水平（Wind 一致预期2020 年18 倍PE），给予公司2020年18 倍PE，给予目标价25.02 元（前值25.28-26.86 元），维持“增持”评级。

    风险提示：下游需求低于预期风险，新项目推进不及预期风险。

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