华鲁恒升发布2020 年半年报。2020H1，公司实现营业收入59.93 亿元，同比-15.3%；实现归属母公司净利润9.04 亿元，同比-30.9%。其中2020Q2，公司实现营业收入30.34 亿元，同比-14.1%；实现归属母公司净利润4.74 亿元，同比-28.8%。

    产品收入同比下滑，己二酸类和多元醇下滑明显。2020 年上半年，公司的多种产品收入都出现了不同程度下滑，其中肥料销售收入17.78 亿元，同比下降2.6%；有机胺收入8.79 亿元，同比增长2.2%；己二酸及中间品收入5.75亿元，同比下降31.5%；醋酸及衍生品收入6.82 亿元，同比下降15.7%；多元醇收入11.79 亿元，同比下降24.2%。

    产品价格下跌，公司产品盈利承压。2020H1，国内煤炭均价为540 元/吨，同比下降10.3%。煤炭是公司生产肥料、有机胺和醋酸的主要原料，若产品价格下跌程度不小于煤炭价格下跌程度，则公司产品盈利性出现下滑。

    2020H1，公司肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及中间品、多元醇产品销售单价分别同比下滑10.2%、1.2%、21.3%、14.3%和21.4%。在公用工程、折旧等成本相对刚性下，产品价格下跌使得公司盈利能力受到一定影响。

    部分装置检修，影响下半年收入约3 亿元。8 月6 日，公司公告自8 月7 日对一套煤气化装置及部分产品生产装置进行停车检修，检修及停开车时间预计20 天左右。公司预计本次停车检修将影响公司营业收入约3 亿元，占全年营业收入的2%左右。以上半年收入/归母净利润比测算，我们预计影响下半年归母净利润4500 万元左右。

    新项目建设稳步推进。截止上半年末，公司在建工程11.31 亿元，较年初增加5.96 亿元。公司精己二酸项目在建工程2.17 亿元，工程进度65%，己内酰胺及尼龙新材料项目4.01 亿元，工程进度35%。

    盈利预测与投资评级。公司依托低成本合成气以及尿素、醋酸、DMF、乙二醇等多样化产品结构，业绩将平稳增长。我们预计华鲁恒升2020~2022 年EPS 分别为1.31、1.53、2.06 元，综合PE、PB 两种估值方法，我们认为合理价值区间23.83-27.80 元，维持“优于大市”投资评级。

    风险提示：煤炭价格大幅上涨；产品价格大幅下降，在建项目不及预期等。

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