投资建议

    　　我们认为宁波银行核心竞争力突出，主要体现在从客户出发的经营思路和业务能力较强的团队。向前看，财富管理、私人银行、资产管理业务等诸多业务条线有广阔发展空间，我们预计收入结构和盈利能力有望继续优化升级。我们定义宁波银行是银行业的成长股。上调估值至2.5x 2020E P/B，重申“跑赢行业”评级。

    　　理由

    　　高成长高盈利核心推动力拆解。宁波银行从2007 年上市至今表现出超出同业的成长性和盈利能力，主要源自：1）更快的扩表节奏，2008-2019 规模CAGR 为26%，快于同期上市银行平均水平的13%；2）更高的非息收入贡献，2019 年末非息收入占比44%，主要源自代理（资产证券化、财富私行类）、银行卡和投资收益；3）更低且稳定的信用成本支出。2015-2019 公司净不良生成率均值为0.7%，保持低位且保持稳定，低于同期上市银行的均值0.97%。

    　　产品、战略可以被简单模仿，员工也可以自由流动，但市场化机制建立的竞争力银行团队和“从客户深耕到商业共赢”的经营策略难以复制。1）薪酬激励机制市场化，高管持股解决了代理人问题；超出行业水平的薪酬激励和职业发展前景对高素质人才吸引力愈发突出，优胜劣汰塑造更具竞争力的银行团队。2）客户经营更加注重企业全生命周期的投资回报，而非短期利益，银行注重公司类客户深度经营以解决信息不对称问题，KYC 能力大幅提升有助于客户价值挖掘和潜在风险防控。

    　　向前看，我们认为宁波银行能够继续维持高增长和高盈利能力，主要源自：1）继续巩固和增强公司类业务竞争力，目前银行贷款市场份额在宁波地区10%，其他浙江地区1%，上海、江苏、北京、广东地区仍然较低。同时目标客群融资获得比例偏低，市场空间广阔；2）公司业务赋能大零售业务，尤其是财富管理和私人银行类业务，未来规模扩张不断提升品牌力，亦可赋能零售业务；3）其他利润中心快速发展，收入结构不断优化，盈利能力稳步提升。

    　　盈利预测与估值

    　　公司目前交易于1.97x 2020E/ 1.72x 2021E P/B。维持公司盈利预测不变。公司类业务竞争优势明显，深度经营解决信息不对称问题，信用业务周期特征淡化。另外，我们预计财富管理、私人银行、永赢基金等业务条线有较大发展空间，上调银行目标价26%至43.86 元，对应2.5x 2020E P/B 和2.2x 2021E P/B 和25%的上行空间。

    　　风险

    　　从客户深耕到商业共赢的经营思路变化，宏观经济复苏不及预期。

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