公司发布2020 年半年度报告：报告期内，公司实现营收47.6 亿元，同比-1.6%，归母净利润4.6 亿元，同比-1.4%，归母扣非净利润3.9 亿元，同比-9.4%。其中，20Q2 实现营收26.8 亿元，同比+7.8%，归母净利润2.3 亿元，同比+10.2%，归母扣非净利润2.1 亿元，同比+9.5%。

    　　支撑评级的要点

    Q2 传统业务企稳回升，新业务助力增长。报告期内，受新冠疫情影响，公司营收同比下降1.6%，其中书写工具/学生文具/办公文具/其他产品/办公直销/加盟管理费分别同比-12.43%/-4.99%/+1.52%/+1.09%/+6.63%/-0.38%，因学生开学时间推迟，公司传统业务受影响较大，但公司积极开发新业务、新渠道、新营销，晨光科技、晨光科力普、九木杂物社营收分别同比增长63.9%、6.6%、19.1%，为公司H1 整体贡献营收增速1.6%、2.1%、0.6%。公司传统线下零售业务5 月起逐步恢复，办公文具需求随复工明显修复，我们测算Q2 传统业务内生增长已经转正，下半年有望实现更快增长。

    传统渠道深耕优化。疫情影响下，上半年经销零售终端数量有所下降，目前“晨光系”零售终端近8 万家，公司继续聚焦重点终端，提升单店质量，推进渠道优化升级，传统渠道优势得以稳固。精品文创战略引导下，文创产品在传统渠道占比不断提升，继续带动产品单价和毛利率提升。

    新渠道加速拓展。1）线上：授权店铺超两千家，上线九木杂物社天猫旗舰店，一边开发落地四大类目多款线上专供产品，一边通过外部直播与品牌自播进行品牌推广，助晨光科技营收同比+63.9%至2.0 亿元；2）零售大店：净增九木杂物社34 家至295 家（直营、加盟店分别净增22 家、12 家），助营收同比+19.1%至2.0 亿元，盲盒类产品SKU 占比超过20%。晨光生活馆受疫情影响，净闭店10 家至109 家，营收同比-40.9%至3923 万元；3）办公直销：成功开拓华润、宝武、中国铝业等央企客户，银联、浦发、广发等金融客户，智联招聘、圆通等其他客户，并新增东北中心仓，实现全国6大中心仓与11 个城市配送队伍的仓储物流布局，助晨光科力普营收同比+6.6%至16.0 亿元；4）海外：加速国际化布局，在越南、泰国、马来西亚等国设经销体系与采购网络，产品远销50 多个国家与地区。

    产品结构优化助毛利率提升，Q2 净利率略升。报告期内，公司产品结构优化，均价上升，书写工具/学生文具/办公文具/其他产品/办公直销均价分别同比+1.7%/+0.5%/+4.4%/+6.9%/-6.1%，使疫情冲击下，其毛利率分别同比+5.42%/+1.72% /-0.46%/+0.94%/-1.3%，助整体毛利率同比+0.87%，受应对疫情、实施股权激励支付管理费1711 万元、汇兑损益与安硕文教利息支出增加影响， 公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+0.97%/+0.66%/+0.31%/+0.06%，安硕文教亏损2419 万元，最终净利率同比-0.38%。20Q2 公司毛利率同比+1.03%，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.77%/+0.19%/-0.15%/+0.14%，最终净利率同比+0.05%。

    　　估值

    公司新业务稳步推进，传统渠道优势稳固，产品结构持续优化，维持预计公司 2020-2022 年 EPS 为 1.31/1.68/2.06 元，同比增长13.8%/28.4%/22.5%，当前股价对应 2020PE50X，考虑到传统业务的稳健以及潜力维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    科力普竞争加剧；杂物社渠道拓展不畅； 疫情持续时间超预期。

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