欧派家居2020 年中报：公司20 年上半年实现收入49.65 亿元，同比增长-9.88%，归母净利润4.89 亿元，同比增长-22.70%，扣非后增长-25.59%。

    　　业绩增长恢复显著，大宗/整装等渠道表现抢眼：上半年公司收入同比下滑9.9%，Q2 单季度实现收入35.4 亿元，同比增长6.9%。

    　　--分渠道看：零售与大宗均呈现明显的恢复趋势。零售端：上半年经销/直营分别实现收入36.2 亿元、1.02 亿元，分别同比下滑14.5%、12%；Q2 单季收入分别为27.4 亿元、0.8 亿元，分别同比增长1.4%、24.7%。

    　　经销渠道恢复一方面衣柜业务增长表现良好，在门店增量有限（上半年新增衣柜门店10 家）的情况下依旧实现了双位数的增长；同时整装渠道增长也有所贡献，1-6 月整装接单同比增速超过70%。整体增速仍然不高主要受橱柜业务拖累：橱柜零售市场在精装房趋势下受到较大冲击，同时市场竞争有所加剧，上半年橱柜零售仍有所下滑。大宗业务：随着Q2 竣工的恢复，行业需求Q2 快速回暖；加上公司进一步优化产品和服务，加大对经销商&开发商的优惠力度，Q2 公司大宗业务增速明显提速。上半年公司大宗业务收入10.4 亿元，同比增长12.4%；Q2 单季收入6.6 亿元，同比增长58%。

    　　--分品类看：橱柜业务受零售影响仍在下滑，上半年收入21.9 亿元，同比下滑16%，Q2 单季收入15.5 亿元，同比下滑2.3%；衣柜增长显著加速，上半年收入18.7 亿元，同比下滑6.8%，Q2 单季收入13.4 亿元，同比增长18%。木门/卫浴上半年收入分别同比增长5.6%、-3.1%；Q2 单季分别同比增长20.6%、10.3%。

    　　盈利恢复稳健，费用率略有改善：上半年公司综合毛利率33.4%，同比下降4.3pct，橱柜、衣柜、木门、卫浴毛利率分别同比下降5.4pct、1.5pct、4.1pct、2.9pct；直营、经销、大宗毛利率分别下降2.5pct、4.2pct、5.9pct，主要为在疫情影响下产量下降固定成本上升所致；Q2 单季综合毛利率37.3%，同比下滑2.6pct，下滑幅度较Q1 有所缩窄。报告期内公司期间费用率22.2%，同比下降1.8pct，主要因为疫情环境下公司广告展销、业务拓展等费用有所减少，成本相对更低的线上营销方式比重加大，销售费用率同比下降2pct。管理、研发、财务费用率分别同比变化+0.9pct、-0.02pct、-0.7pct。

    　　现金流有所恢复：受疫情影响，上半年公司经营性现金流同比下降44%；Q2 单季经营性现金流1.4 亿元，同比增长17%，恢复明显。报告期末公司应收账款8 亿元，较19 年底增加1.9 亿元，主要为大宗业务增加所致；应付账款9.2 亿元，较19 年末减少0.7 亿元。报告期内公司存货周转天数44 天，同比增加10 天；应收账款周转天数22 天，同比增10 天。

    　　整装大家居业务有序推进：公司18 年开始试点整装大家居模式，与优秀家装企业合作，具有使客户引流更轻松、签单率提高、客单值大幅提升等优点，并通过不同产品、不同渠道、利益补偿、业绩共享四大原则，解决其与零售经销商利益冲突问题，模式基本成熟，拉动零售业务快速增长。报告期末，公司整装大家居经销商293 家，相关门店334 家。公司将继续寻求竞争力较强的装修公司，与各区域连锁性整装公司的合作洽谈，将模式进一步复制到其他地级市以上市场及部分发达县级市场，未来将助力公司进一步深化家装渠道布局，有望成为公司未来业绩增长的重要引擎之一。

    　　盈利预测与投资建议：受疫情影响，Q1 行业普遍经营承压；Q2 随着各地交通的放开，公司业务恢复明显，加上公司整装大家居业务的逐步成熟、大宗业务的加速推进，衣柜等品类的核心竞争力增强，中线成长路径清晰。我们预计公司20-22 年净利润分别为19.8、22.9、25.8亿元，分别增长7.8%、15.3%、13%，维持“买入-A”评级。

    　　风险提示：地产景气度降低，精装房对橱柜影响较大，大宗业务开拓不及预期

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