1H20 业绩好于我们预期

    　　春秋航空公布2020 年上半年业绩：营业收入40.5 亿元，同比下降43.4%；归属母公司净利润-4.1 亿元，同比下降147.8%，对应每股盈利-0.45 元；扣非后净利润-5.2 亿元，同比下降171.7%。二季度公司营业收入16.6 亿元，同比下降52.7%，环比下降30.3%，归母净利润-1.8 亿元，同比下降147.8%，环比减亏20.3%，约4600万元，好于我们的预期，主要因为二季度成本降幅好于我们预期。

    　　受油价大幅下跌等因素利好，二季度单位成本创开航以来新低。

    　　公司二季度单位成本（营业成本/ASK）同比下降16%、环比下降26%至0.25 元，创开航以来新低，主要因为1）二季度国内航空煤油采购均价同比下降约58%、环比下降约55%；2）民航发展基金免征、机场起降费停场费减免等扶持政策；3）公司对成本的精细化管理以及国内航网优化带动飞机日利用率快速提升。上半年，公司单位成本（营业成本/ASK）同比基本持平，其中单位燃油成本同比下降31%（上半年国内航空煤油采购均价同比下降约30%）；受飞机日利用率同比大幅下降（1H19 为11.19 小时VS 1H20 为7.28小时），单位非油成本同比上涨14%。

    　　受疫情等因素影响，客公里收益承压。公司上半年客公里收益（客运收入/RPK）同比下降9%至0.33 元，其中国内航线同比下降16%。

    　　主要因为进入第二季度后，整体市场需求大幅下降、市场价格承压，叠加公司新开大量航线航班以及定价策略调整的影响。我们预计，随着后续国内航空需求逐步复苏，公司客公里收益水平有望持续改善。

    　　发展趋势

    　　运营恢复进度领先行业，展现低成本模式韧性。7 月公司ASK 同比下降8.4%（其中国内线同比上涨37.3%），RPK 同比下降17.7%（其中国内线同比上涨22.1%），客座率同比下降9.3pct 至82.1%，载运人次同比下降7.7%、环比上涨21.7%，运营恢复进度领先于行业（根据民航局披露1，7 月行业了旅客运输量同比下降34.1%，降幅较上月收窄8.3 个百分点），展现低成本模式韧性。

    　　盈利预测与估值

    　　当前股价对应2021 年20.8 倍市盈率。我们上调对于公司下半年和2021 年运力增速的假设，2020 年净利润预测由-3.07 亿元上调至2,717 万元，上调2021 年净利润预测11.8%至19.5 亿元。维持跑赢行业评级，考虑盈利上调，同时2021 年公司处于运营恢复阶段，应享有一定的估值溢价，我们上调目标价27.4%至53.50 元对应25.1 倍2021 年市盈率，较当前股价有20.5%的上行空间。

    　　风险

    　　疫情大面积反复；油价大幅上涨；补贴退坡。

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