一、事件概述

    8 月30 日公司发布2020 年半年报，20H1 公司实现营收156.79 亿元，同比-5.27%；实现归母净利润18.55 亿元，同比+13.77%，基本EPS 为1.373 元。20Q2 公司实现营业收入93.86 亿元，同比+9.15%；实现归母净利润13.18 亿元，同比+60.12%。

    二、分析与判断

    Q2 啤酒销量回正，吨价同比微增

    从销量角度看，20H1 公司实现啤酒销量440.6 万千升，同比-6.85%，其中20Q2 单季度实现啤酒销量277.6 万千升，同比+8.27%，受益于旺季动销顺畅叠加Q2 渠道补库存需求旺盛，Q2 单季度实现销量高个位数增长。20H1 主品牌青岛啤酒实现销量209.1 万千升，同比-11.4%，主品牌销量占比同比下滑2.44ppt 至47.46%，预计主要原因是进入啤酒消费旺季后副品牌崂山放量贡献销量增长。

    从吨价角度看，20H1 公司啤酒销售吨价为3533.71 元，同比+1.88%，其中20Q2 吨价增速环比放缓，预计与去年同期基本持平，主要原因是旺季副品牌销量占比较高，未来随着餐饮渠道渗透率提高和公司高端化战略持续推进，吨价将继续保持上行趋势。

    毛利率提高叠加经营改善，Q2 业绩同比大幅增长从毛利率看，20H1销售毛利率同比+1.65ppt 至41.76%，其中20Q2 同比+2.37ppt 至42.9%，预计毛利率上行的主要原因是生产成本中原材料、包装物和消耗品成本较同期有所下降。从期间费用率看，20H1 公司期间费用率较同期持平，20Q2 期间费用率较同期-2.96ppt至17.79%，其中销售/管理-/研发/财务费用率分别为16.24%/2.81%/0.04%/-1.29%，分别同比-2.35ppt/-0.82ppt/-0.01ppt/+0.23ppt，销售费用下降较多主要是因新冠疫情影响政府减免社会保险费用、公司产品运输等费用同比减少所致。从公司扣非净利来看，20H1公司实现扣非归母净利16.23 亿元，同比+12.3%，其中20Q2 单季度实现扣非归母净利11.61 亿元，同比+59.69%，同比大幅增长，主要原因是公司20Q2 毛利率提高（+2.37ppt）和期间费用率下行（-2.96ppt）带动扣非净利率提高3.92ppt 至12.37%。

    股权激励方案释放公司活力，看好青啤在供需两端的积极作为

    公司推出股票激励计划，向627 位高管、核心骨干人员和中层管理人员授予1320 万股，本次激励覆盖广泛，针对公司一般职工亦有奖金激励计划，在行业困顿之际激发了整个公司员工的活力，上下一心共克时艰。在供给端，啤酒业务方面，公司推进罐化率提高与主品牌及高端产品占比提高，并计划未来3-5 年关停整合10 家左右亏损工厂；饮料业务方面，公司积极把握未来人们健康生活需求，推出“王子”和“轻零”苏打水，青啤集团近期收购雀巢中国大陆包装饮用水业务，未来有望实现联动；其他酒类业务方面，公司正计划涉足威士忌业务，促进酒类业务多元化发展。在需求端，公司在疫情期间积极加码线上渠道和社区团购业务，打通新渠道推广公司产品，贴近消费者把握新需求，促进“青岛+崂山”双品牌战略发展，看好多元化营销叠加深化渠道下公司的未来表现。

    三、投资建议

    考虑到公司中报业绩表现上佳，我们上调此前盈利预测。预计20-22 年公司实现营业收入为277.71/295.76/310.85 亿元，同比-0.8%/+6.5%/+5.1%；实现归属上市公司净利润为20.88/24.8/27.98 亿元，同比+12.8%/18.7%/12.8%，折合EPS 为1.55 元/1.84/2.07 元，对应PE 为59X/50X/44X。公司估值水平低于啤酒板块2020 年75 倍PE（wind 一致预期，算数平均法），考虑到公司成长的确定性和龙头地位，预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平。综上，维持“推荐”评级。

    四、风险提示

    疫情影响超预期、成本价格上涨超预期、食品安全风险等

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