事件：公司公布2020 年中报，上半年实现营业收入14.51 亿，同比增长45.95%，归母净利润1.86 亿，同比增加205.89%。

    点评：

    订单增长稳健，“广布局”节奏加快

    受疫情影响，上半年行业招标受到限制，在此背景下公司拿单情况仍保持了较为稳健的增长，上半年新增中标环卫服务项目11 个，新增服务城市4个，截至2020 年6 月30 日，公司在手合同总金额279.71 亿元。在持续稳健的订单增长下，公司上半年营收同比增幅达45.95%，其中Q2 同比增长51.04%，增速为近四个季度高点。与此同时，公司环卫业务的“广布局”

    趋势提速，上半年来自华南地区的收入占比50.35%，同比减少4.93 个百分点，来自华东、华中地区收入分别提高4.82、3.09 个百分点至24.12%、5.99%，业务的地域拓展卓有成效，上半年新成立了福建大区，完成了全国18 个省70 余个城市的覆盖，环卫服务辐射区域稳步扩大。

    疫情优惠政策助力，毛利率大幅走高

    疫情虽对行业招标工作产生一定影响，但其催生的社保、增值税减免等系列优惠政策，极大提升了公司整体盈利水平。上半年公司毛利率同比攀升9.7 百分点至28.3%，这也是公司整体业绩翻两倍的最重要原因。费用方面，公司上半年期间费用率提高至11.5%，同比抬升3.2 个百分点。公司费用率的抬升趋势从一季度已开始体现，直接原因是管理费用规模的大幅扩大。

    上半年公司管理费用1.2 亿，同比高增160.9%，这一方面原因在于公司规模扩大后一些人员和管理机构的增加，另一方面是公司从2019 年开始做的一些管理的优化措施，推出了智慧环卫平台，相当一部分项目的管理人员集中到总部统一管理。在毛利率高增、费用率略升的共同作用下，净利率同比抬高6.1 个百分点至14.2%。

    环卫景气依旧，终端布局提速，双轮驱动模式雏形初现环卫方面，上半年疫情对行业市场化推进产生了一定压制，下半年随着防疫形势的持续向好，行业订单释放有望提速，公司更专注的业务结构以及领先的运营能力有望为订单持续高增提供驱动力。终端方面，2020 年公司两大末端BOT 项目有望实现投运，投产后预计年均创收可达1.9 亿，增厚利润约0.35 亿。上半年以来公司终端布局提速明显，公司就首个危废项目――杂醇综合利用项目，已与山西省运城市盐湖区人民政府在5 月正式签约，7 月已设立项目公司。整体来看，公司“城市大管家”和“环保创新技术”双轮驱动模式雏形初现。

    盈利预测与估值：预计公司2020 至2022 年实现归母净利润3.2、3.5 和4.5亿元，对应PE 分别为36、34 和26 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：市场竞争加剧，终端处置项目投运低于预期，人力成本抬升

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