公司20Q2收入业绩增长9%/60%,业绩超出市场预期,主要系吨价提升+成本节约+费用率下降,推动净利率大幅提升,我们8/18日报告《啤酒最新跟踪:逐季改善,中报高增》逻辑验证。展望H2,夜店、商务餐饮等渠道全面恢复营业,中高端产品将恢复较快增长,同时公司继续加大推广灌装产品,罐化率继续提升,H2业绩可期。中长期来看,公司高端化及产能优化的核心逻辑不改。上调20-22年盈利预测22.3、26.7和30.6亿,目标市值1435亿,对应目标价106元,维持“强烈推荐-A”评级。

    20Q2收入业绩分别增长9%/60%,业绩超出市场预期。公司20H1实现营收156.79亿,同比-5.27%,归母净利18.55亿,同比+13.77%,扣非归母净利16.23亿,同比+12.30%。其中20Q2单季营收93.86亿,同比+9.15%,归母净利13.18亿,同比+60.12%,扣非归母净利11.62亿,同比+59.69%,业绩超出市场预期。20Q2销售回款106.58亿,同比+10.57%,经营性净现金流43.45亿,同比+110.76%,回款及现金流表现靓丽。

    Q2销量大幅增长,吨价提升和成本节约推升毛利率,费用率下降推动净利率大幅提升。公司Q2啤酒销量277.6万千升,同比+8%,环比Q1大幅提升,主要Q2以来消费逐步恢复,啤酒动销端环比改善明显,尤其流通渠道恢复较快,整体销量实现正增长。Q2吨酒价格3381元,同比微升0.81%,主要系Q2夜店渠道、商务餐饮酒店等中高端消费场景未得到完全恢复,吨酒价格提升主要系听装占比提升所致,加上今年成本压力下降,推动Q2毛利率提升2.37pct至42.9%。费用端,Q2销售费用率16.24%,同比-2.35pct,主要受疫情影响政府减免社会保险费用、公司产品运输费用减少所致,管理费用率2.85%,同比-0.84pct,同样受疫情影响政府减免社会保险费用所致,Q2净利率大幅提升4.51pct至14.76%。

    分区域看,大本营山东收入较快增长,华南、华北净利率提升较多,华东、东南净利润转正。分地区看,20H1山东、华南、华北、华东、东南、海外分别实现收入96.34亿、12.87亿、26.72亿、14.69亿、3.68亿、2.43亿,分别同比+8.03%、+2.81%、+1.07%、-9.88%、-7.76%、-20.98%,大本营山东保持较快增速,华南、华北实现正增长。净利率方面,20H1山东净利率8.77%,保持较为稳定,华南、华北提升明显,净利率分别提升6.86%、4.06%至18.09%、19.86%,华东、东南则扭亏为盈,净利润转正,表现亮眼。

    动销逐季改善,全年业绩可期,中长期高端化逻辑不改。渠道调研反馈,在7月长江流域降雨较多及去年同期基数较高的情况下,青啤7月销量实现同比微增,8-9月动销有望环比持续改善,当前库存在15-20天,库存水平较为理想。结构上,由于7月以来夜店、商务餐饮等渠道基本全面恢复营业,纯生、1903等中高端产品基本达到去年同期水平且增速较快,产品结构持续升级,同时公司继续加大推广灌装产品,罐化率继续提升,下半年业绩可期。中长期来看,公司未来3年将确定性享受行业高端化红利,净利率提升逻辑不改,且公司股权激励将改善内部战斗力,增强高端化进程和企业竞争力。

    Q2业绩超出预期,逻辑逐步验证,维持“强烈推荐-A”投资评级。疫情对公司Q1冲击最大,Q2起动销边际改善明显,业绩超出预期,我们8/18日报告《啤酒最新跟踪:逐季改善,中报高增》逻辑验证。展望H2,夜店、商务餐饮等渠道全面恢复营业,中高端产品将恢复较快增长,同时公司继续加大推广灌装产品,罐化率继续提升,H2业绩可期。中长期来看,公司高端化及产能优化的核心逻辑不改,期待内部改革更近一步,增强高端化进程和企业竞争力。上调20-22年盈利预测22.3、26.7和30.6亿,公司维持每年关闭两家左右产能规划,预计未来几年将产生约2亿/年一次性费用,按21年还原后利润28.7亿,给予50倍PE,一年目标市值1435亿,对应目标价106元。维持“强烈推荐-A”投资评级。

    风险提示:消费复苏进度不及预期、市场份额受冲击、中高端竞争加剧。

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