1．事件

    　　泸州老窖发布2020 半年报。2020 上半年公司实现营业总收入76.34 亿元，同比下降4.72%；实现归母净利润32.20 亿元，同比增长17.12%，扣非归母净利润32.34 亿元，同比增长18.56%。

    　　2．我们的分析与判断

    　　（一）Q2 单季利润在较高基数上仍实现23%增长二季度收入、净利环比改善明显。从单季度数据来看，2020Q1-Q2 公司营业收入分别为35.52、40.82 亿元，同比增速分别为-14.79、6.20%；归母净利润分别为17.07、15.13 亿元，同比增速分别为12.72、22.51%；扣非归母净利润分别为17.14、15.20亿元，同比增速分别为13.50、24.83%。

    　　高端酒维持10%以上增长、毛利率微升，反映出核心品牌含金量。2020 上半年，公司酒类产品收入为75.66 亿元，同比下降4.49%；分产品来看，高端、终端、低端酒类营业收入分别为47.46、19.11、9.09 亿元，10.03、-14.03、-34.37%，毛利率为91.86、80.42、33.96%，分别变动0.25、-2.15、-4.89PCT。低端酒收入下滑较大，主要和疫情影响有关。上半年酒类毛利率同比提升2.16PCT，主要由疫情期间产品结构变化导致。

    　　尝试创新营销思路，推动市场破局。上半年，公司积极适应饮酒场所和环境的调整，创新开展封藏大典“云封藏”“云上大师课堂”等直播活动，守护浓香根脉，彰显文化价值；创新开展“网上约酒”“家庭厨神争霸赛”等线上活动，让消费者在居家防疫期间开瓶消费；利用网络直播平台，“主流媒体+KOL”的宣传模式，宣传公司品牌文化、产品特性和品饮知识；利用商超、电商平台优势，强化配送物流合作，扩大渠道销量；大力布局养生酒、预调酒、果酒等领域，不断推动产品健康化、时尚化、年轻化。

    　　（二）20Q2 现金流量净额相关比率恢复接近19Q2 水平20Q2 公司预收账款余额为0 亿元，与疫情有关。公司Q2 收到销售回款35.72 亿元，经营性现金流量净额为10.45 亿元（Q1 为-3.16 亿元），经营性现金流量净额/净利润的比例从20Q1的-18.32%上升至20Q2 的69.75%，去年Q2 该比例为93.51%。

    　　（三）毛利率上升、销售费用率下降助推净利率明显提升2020 上半年公司毛利率为81.84%，同比上升2.13PCT。2020 上半年公司销售费率14.56%，同比下降4.64PCT；管理费率4.72%，同比微增0.47PCT，公司三项费用率17.86%，同比下降4.39PCT。得益于毛利率提升、销售费用率下降，公司上半年净利率42.24%，明显提升7.55PCT。

    　　2020Q1 销售费用率13.67%，同比下降3.26PCT，管理费用率4.57%，同比上升0.91PCT。

    　　2020Q1 毛利率、净利率分别为86.85、48.59%，同比增加7.70、11.31PCT。

    　　2020Q2 销售费用率15.34%，同比下降6.32PCT，管理费用率4.85%，同比下降0.05PCT。

    　　2020Q2 毛利率、净利率分别为77.47、36.70%，同比变动-2.83、4.83PCT。

    　　上半年由于疫情影响消费场景缺失，导致公司部分销售费用未投放，随着国内疫情趋缓，社会经济活动逐步恢复，下半年营销活动恢复，费用投入会有所增加，预计总体上会保持平稳。

    　　3．投资建议

    　　综合来看，我们预计公司2020-2022 年营业收入169.86、199.63、231.20 亿元，归母净利润50.02、65.31、78.00 亿元，对应EPS 为3.69、4.46、5.33 元（当前PE 倍数为41、34、28），“推荐”评级。

    　　4．风险提示

    　　食品安全风险；下游需求疲软风险。

更多精彩大盘资讯敬请期待！