石头科技发布20H1 半年报。公司上半年实现收入17.76 亿元，同比下降16.4%；实现归母净利润4.6 亿元，同比增长19.42%。其中单Q2 实现收入11.66 亿元，同比下降7.44%；实现归母净利润3.35 亿元，同比增长34.4%。

    　　分品牌看，自主品牌增势迅猛，与小米关联度进一步降低。20H1 公司自有品牌实现收入14.85 亿元，同比增长19.5%，占比已达84%；与小米之间关联交易额降低至2.44 亿元，同比下滑71.7%，小米占收入比重已经降低至13.75%。单Q2 来看，自主品牌实现收入9.84 亿元，小米关联交易额下滑至1.35 亿，占收入比例仅12%。分地区看，海外业务进一步扩张。20H1 公司实现境外收入5.6 亿元，同比增长210.6%，占收入比重达31.5%。公司海外重点发展美国、欧洲及东南亚市场，目前已在美国、日本、荷兰、波兰等地设立了海外公司。研发方面，截至20H1，公司已取得38 项境外(包括中国台湾)专利，整体来看海外自主品牌发展势头迅猛，研发及销售均在持续投入中。

    　　自主品牌带动下毛利率继续提升，研发投入增加，盈利能力提升趋势不减。

    　　20H1 公司自主品牌继续加大投入，占比大幅提升，带动毛利率及销售费用率均有所提升。20H1 整体毛利率同比+16.4pct 至48.9%，销售费用率及管理费用率分别同比7.52pct 及0.64pct 至13.32%及1.90%。公司最终盈利能力提升趋势不改，20H1 公司净利率同比+7.8pct 至25.9%，其中单Q2 净利率达28.7%，同比环比均呈上升趋势。

    　　继续加大研发投入，研发费用率提升至5.9%。20H1 公司研发费用同比+29.8%，占比同比+2.1pct 提升至5.9%。报告期内公司在SLAM 算法、导航及运动控制系统方面仍在不断迭代创新以维持技术先进性，目前在研项目包括扫拖机器人（三维感知扫拖机器人、电控水箱扫拖机器人），手持吸尘器，IOT 平台及商用清洁机器人的开发等，为新品续接能力和成长性作好铺垫。

    　　盈利预测及投资建议。我们认为，扫地机器人作为小家电中渗透率低，成长空间大的细分行业，随着未来新中产阶级的崛起和生活水平的不断提升，产品普及率将大概率提升，行业未来成长性仍高。我们预计公司20-22 年实现EPS15.16 元、18.75 元及23.48 元，同比增长29.1%、23.7%及25.2%。给予2020 年34-40X 的PE 估值，对应合理价值区间为515.44 元-606.4 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示。市场竞争加剧，自主品牌拓展不及预期

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