投资要点：

    一代浓香王者 开启二次创业

    　　五粮液作为白酒龙头企业和浓香型白酒的典型代表，1909 年因为“集五粮之精华而成玉液”正式得名，已传承逾千载。同时，公司根据生产工艺特点开发了五粮春、五粮醇、五粮特头曲、绵柔尖庄等品类齐全、层次清晰的系列酒产品，满足了不同层次消费者的多样化需求。成立至今，经历了不同的发展阶段，2017 年公司开启“二次创业”，在不断调整经营战略的进程当中逐渐夯实白酒企业龙头地位。

    高端白酒市场扩容趋势确定

    　　在中性假设下，尽管我国人均酒精消费量仍存在上行空间，且我国总人口上升趋势未见拐点，但人口老龄化趋势明显，因此两相结合来看，我国白酒总消费量大概率将维持稳定。尽管行业已经进入存量竞争格局，从过去几年的白酒市场消费情况来看，产品结构升级趋势明显。在各价格带中，仅高端白酒的经济价值贡献度持续性攀升。因此从过往的发展趋势来看，我们认为高端价格带是最具确定性的成长赛道。

    　　同时，从奢侈品消费的角度看，贝恩咨询数据显示，2017 年名酒占奢侈品市场份额大约为6.06%，是奢侈品市场中的重要组成部分。我国高端白酒同样具有奢侈品消费的属性，同时由于大陆地区中产阶级不断壮大，奢侈品市场的增速势如破竹。从消费趋势上来看，名酒消费必将受益于奢侈品市场的加速化扩容。综合考虑，我们保守估计高端白酒未来五年收入增速在10%以上。

    　　而五粮液作为高端白酒头部企业，必将充分受益消费市场扩容。

    走在正确的道路上

    　　二次创业以来，公司围绕产品、品牌、渠道三大要素不断完善。产品方面，利用窖池优势打造产品壁垒，同时加强技术创新，通过溯源管理严控生产过程，品质保障和产品供给得到进一步提升。品牌方面，公司持续完善五粮液品牌“1+3”以及系列酒四个全国性战略大单品的产品体系，实现五粮液品牌价值的强势回归。近期，经典五粮液的发布，补齐了品牌“1+3”矩阵，使五粮液核心产品体系更趋完善，等级性和辨识度进一步提升。渠道方面，公司积极实施营销组织变革，完成了从传统营销向现代营销的转型，使其达到“横向专业化，纵向扁平化”。 数字化营销的落地使得营销工作的协同性和执行力得到系统性的提升。

    投资建议

    　　我们认为，公司二次创业以来，围绕过去经营当中产品、品牌以及营销渠道所出现的问题，统筹规划各个击破。在改革过程中，执行力强并且已形成正反馈。在方向正确的前提之下，这种正反馈会不断加强，确保公司充分受益于高端白酒市场的扩容。综上，我们长期看好公司发展，预计公司2020-2022年每股收益分别为5.16/6.20/7.32 元，给予公司“增持”的投资评级。

    风险提示

    　　宏观经济发展不及预期，公司改革方向偏差，食品安全问题，疫情反复

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