投资建议

    　　复盘历史，长城A/H 溢价率中枢高居70%左右，溢价率也达到100%的历史高位，长城H 的平均NTM P/E 长期在8 倍左右，相比港股上市的一线自主品牌更低。我们认为海外投资者对长城长期存在SUV 集中度过高、车型单一、核心技术研发能力的担忧，换而言之，担心“花无百日红”。而公司本轮的强产品周期，不仅是明星车款的换代，更有品类的拓展，公司抗风险能力进一步加强，逐步摘除港股的“估值帽”。

    　　理由

    　　哈弗从明星爆款到多点开花，逐步摸索出更高效实现销量增长的方式。2011 年公司推出哈弗H6 以来，H6 销量占比一直保持高位，是带动销量实现快速增长的核心驱动力。2017 年开始，行业销量进入调整期，开始积极进行战略调整和尝试，弱化品牌内部车型之间的彼此竞争。从2018 年开始，公司开始梳理哈弗品牌产品结构，并陆续推出了M6 和F5/F7 车型，新车虽与H6 同属紧凑型SUV车型，但通过价格、外观设计和配置的改变，做到了足够的差异化，在H6 月销相对稳定的基础上实现了不错的增量。

    　　WEY、欧拉和皮卡形成具有鲜明差异化的品牌战略群。在哈弗SUV品牌外，伴随WEY、欧拉品牌以及皮卡炮车型的推出，公司已经形成了4 大品牌。2020 年前三季度，哈弗、WEY、欧拉和皮卡的销量占比分别为63%、10%、5%和23%，WEY、欧拉和皮卡销量占比均有所提升。作为独立的战略群，各品牌具备相对独立和扁平的产销研和营销团队，结合产品和营销做到足够的品牌差异化。

    　　今年7 月，公司发布柠檬、坦克两大全球化模块化技术平台，全新平台具有高延展性和适配能力，我们认为平台化能力是公司能够实现产品快速迭代，并有余力继续深耕更多满足消费者多样化需求的细分市场的前提。

    　　新能源车型开始上量，成为估值提升的又一潜在催化剂。由于公司新能源销量规模相对较小，市场预期不高。但往前看，我们认为存在两个潜在的突破口。欧拉改款上量，销售结构喜人，体现纯电小车旺盛的需求。今年7 月R1 改款黑猫上市，带动欧拉品牌在9 月销量突破6,600 辆，其中TO C 需求为绝对主体，同时销售区域分布非常广泛。此外，光束汽车预计于2022 年开始投产，年产能16 万台。在贡献利润增量的同时，也有望对公司技术形成反哺和协同。

    　　盈利预测与估值

    　　当前A/H 股价对应2021 年25.7/12.5 倍P/E。我们维持跑赢行业评级，维持2020 年盈利预测不变。基于对公司新车型上市带来利润增长更乐观的预期，我们上调2021 年净利润10%至90 亿元，叠加行业回暖估值中枢上移，我们上调A/H 股目标价10%/13%至27.5元/17 港元，对应2021 年28/15 倍P/E，有9%/23%上行空间。

    　　风险

    　　新车销量不及预期。

更多精彩大盘资讯敬请期待！