海尔智家披露2020 年三季报。2020 年前三季度收入1544 亿元（YoY+2.8%），归母净利63.0 亿元（YoY-17.2%），扣非归母净利润40.9 亿元（YoY-27.7%），毛利率28.0%（YoY-1.1pct），净利率4.1%（YoY-1.1pct）。Q3 单季收入586.8 亿元（YoY+16.9%），归母净利35.2亿元（YoY+37.8%），扣非归母净利润15.2 亿元（YoY+34.6%），毛利率28.1%（YoY-1.0pct），净利率6%（YoY+0.7pct）。经营活动现金流量62.5 亿元（YoY+ 28%）。Q3 非经常性损益为19.9 亿，主要系卡奥斯出表带来一次性长投处置收益，去年同期物流出表为14.4 亿。

    Q3 国内外增长均良好。国内海尔冰洗空份额均有提升，带动内销较好增长；海外市场，凭借公司良好的品牌布局、应对疫情时更加及时的产品和渠道变化，实现超越行业增长，我们预计海外收入增速快于国内。

    Q3 提效显著，利润加速释放。（1）高端引领、制造提效带动毛利环比改善。国内卡萨帝Q3 收入增长22%，海外市场产品结构升级，对整体盈利能力均有提升，但鉴于海外收入增速快于国内、而海外整体毛利率相对较低，因此结构性带来Q3 毛利率略有下降。（2）公司组织提效与费用控制优异，推进流程重塑与数字化转型，精简流程与削减管控环节实现组织提效；通过营销活动数字化与用户管理数字化实现费用提效。Q3 销售费用率下滑1.4pct。财务/管理/研发费用率分别同比-0.1pct/-0.5pct/+0.1pct。

    盈利预测与投资建议。不考虑私有化的影响，预计2020-2022 年公司归母净利润分别为79.7 / 93.4 / 108.0 亿元，最新收盘价对应2021 年PE 为17.83x。参考可比公司平均估值以及公司的业绩增速，给予公司2021 年20.0xPE，对应合理价值28.39 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。私有化交易未成功；原材料价格波动；地产竣工不及预期。

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