投资逻辑

    　　全球石膏板龙头，盈利保持高水平。19 年公司石膏板产能达到27.52 亿平米，产量19.94 亿平米，是全球最大的石膏板生产企业，国内市场占有率超过60%。基于“价-本-利”的经营理念，公司利润复合增速高于收入复合增速8 个百分点。剔除19 年诉讼费用一次性影响，公司净利润维持高位。

    　　发展战略指明方向，打开成长空间。公司提出“一体两翼，全球布局”的发展战略，以石膏板为核心，做好轻钢龙骨等“石膏板+”配套延伸，并全球布局，向防水和涂料拓展。根据规划，石膏板产能将从27.52 亿平米增至50亿平米、国内市场份额从60%增至80%，龙骨产能将从42 万吨增至50 万吨、配套率从10%增至80%，防水业务位列行业前三。

    　　深挖石膏板潜力，布局海外市场。14 年中国石膏板产量34.4 亿平米，19 年中国石膏板产量33.2 亿平米，我国石膏板行业进入存量时代。公司凭借在上游脱硫石膏和下游经销渠道的布局，市场份额将进一步提升。近年来，公司陆续在坦桑尼亚、乌兹别克斯坦、埃及布局产能，向全球龙头迈进。

    　　龙骨发展迅速，配套率提升。龙骨行业进入门槛低，行业集中度低。由于龙骨常与石膏板配套使用，客户资源具有较高重合度。随着公司对龙骨业务重视度的提升，龙骨业务实现快速增长。19 年实现营收15.52 亿元，较15 年增长197%。20 年上半年，在石膏板收入下滑12%的背景下，龙骨收入逆势增长14%，配套率进一步提升。

    　　并购进入防水领域，成长潜力大。19 年公司通过收购三家防水企业进入防水行业，仅经历了20 年上半年的初步整合，在原有产能和渠道基础上，防水业务实现收入13.87 亿元、毛利率35.09%，提前实现三年规划。未来三年，公司防水生产基地存在进一步扩张的可能，防水业务成长潜力大。

    　　投资建议与估值

    　　预计公司20-22 年EPS1.63 /1.91 /2.28 元，对应PE 23/19/16X。采用市盈率相对估值法，参考可比公司21 年24X 估值水平，按照21 年EPS1.91 元计算，给予未来6-12 个月目标价46.43 元。首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险

    　　房地产行业下行；原材料价格变动；业务拓展进度低于预期；环保、安全等不确定因素；汇率波动；疫情反复；减持和质押风险。

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