北新建材(000786)：石膏板搭乘竣工向上周期新品类加速推动、整合

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发布时间： 2020-11-20 03:02

北新建材(000786)

　　公司近况

    　　我们近期邀请了北新建材管理层参加中金年度策略交流会，与投资人对公司业务状况、新品类整合情况进行了深入交流，重申公司长期经营稳定性与成长性。

    　　评论

    　　竣工逐步向上，地产政策对公司扰动较少。10 月全国房屋竣工面积同比增长 5.9%（9 月-17.7%），我们预计在 4Q 传统旺季下，公司石膏板销量有望环比提速。此外，据公司介绍，在当前地产“三条红线”政策下，作为竣工端企业，公司并未感受精装修压力。

    　　同时，公司 90%项目通过经销发货，对公司价格和账期影响较小，且在战略协议下不断加载新兴功能板等高端产品。

    　　龙骨配套逐步提升，防水整合加速推进。龙骨方面，目前公司通过绩效考核、业务让利等奖惩措施，督促经销商加速推进龙骨配套率，公司预计今年整体配套率有望达到 10%，其中龙牌比例有望更高。我们认为龙骨在石膏板渠道的协同推动下，有望在 3 年时间内毛利润可达 15 亿元。防水方面，公司目前拥有 10 个生产基地，其利润规模已经跻身行业第三（前三季度北新防水利润达 4亿元）。同时，管理整合进一步加速，目前集团管理、人员派遣已经到位，并已按区域划分管理，品牌完成初步整合，对外销售转为北新牌防水（包括北新禹王、北新蜀羊、北新金拇指）。同时，公司规划防水业绩考核亦将进一步向母公司靠拢，重质胜过量，未来公司在保持防水稳定增长前提下，通过与地产商、经销商沟通逐步缩短账期，改善防水生态。

    　　2021 年成本支撑或驱动石膏板涨价，贡献业绩弹性。2021 年国内将全面禁止废纸进口，我们估算国内废纸缺口在 200 万吨以上，国废价格中枢有望进一步上抬。同时，我们认为竣工处于向上周期，根据中金地产组预测，2021 年物理竣工面积同比增速有望达到 8%，较 2020 年增速（3%）快速上行。成本支撑的强化以及需求的快速恢复，有望推动公司石膏板涨价，进一步贡献业绩弹性。

    　　中长期来看，我们预计，2023 年北新有望实现 30 亿元石膏板主业利润+18 亿元多元品类利润，达到 48 亿元利润，对应 CAGR 超过 20%。

    　　估值建议

    　　我们维持 2020e/21e EPS 1.70/2.23 元不变，当前股价对应 2020/21e23.3x/17.8x P/E。我们维持跑赢行业和公司目标价 44.6 元不变，对应 2020/21e 26x/20x P/E 和 12%上行空间）。

    　　风险

    　　竣工端需求不及预期，防水业务整合不及预期。