专注玻尿酸领域，铸成全产业链龙头华熙专注玻尿酸领域20 年，依托“微生物发酵”和“交联”两大核心技术，可以实现玻尿酸低价高质获取，目前公司已成长为全球最大的玻尿酸供应商，并构建原料产品/医疗终端/功能性护肤品三大业务矩阵，2019 年占比分别为40%/26%/34%。伴随业务线持续扩张，2016-2019 年，公司收入/归属净利润CAGR 分别为37%/30%，2020 前Q3，公司实现收入/归属净利润分别为15.96/4.38 亿元，同增23.96%/5.12%。

    玻尿酸原料：掌握核心发酵技术，持续夯实大发展根基玻尿酸在人体天然存在，具备保湿、生物相容等特性，主要应用于医药、化妆品等领域，受益于下游食品、护肤品等领域增长，2014-2018 年玻尿酸复合增速达24%至501 吨。

    　　中国是玻尿酸生产大国，占全球市场份额约80%，华熙是全球玻尿酸最大供应商，2019年拥有320 万吨产能并带来7.6 亿元销售收入，公司快速崛起背后：一方面来自强技术实力，可以实现玻尿酸制造的高产率（是行业平均两倍）和高品质（杂质远低于行业标准）；另一方面，公司在全球拥有完善的供应资质，可满足各地定制化需求。

    医美：加速产品升级与品牌推广，华熙抢滩医美市场国内医美市场超千亿元，15-18 年行业CAGR 达24%，其中18-40 岁女性作为医美核心客群，渗透率从2.3%上升至7.4%。但对比海外市场仍有差距（如2018 年韩国核心客群医美渗透率达40%），考虑医美的效果远优于传统生活美容，看好医美市场潜力释放。华熙携原料，顺势切入玻尿酸注射领域，目前该领域70%市场由海外品牌占据，目前华熙积极布局该领域，通过：1）研发投入，提升产品性能同时，亦增加sku 丰富度以满足不同场景下对玻尿酸需求；2）完善渠道服务体系，对终端门店进行技术支持。

    功能护肤品：打造优质产品，借渠道&营销变革实现弯道超车2019 年国内护肤品市场约2444 亿元，未来行业或延续10%+的稳健增长。目前护肤品行业的产品形态/营销渠道正逐步变化，国产护肤品迎来弯道超车良机，华熙作为其中佼佼者，16-19 年业务CAGR 达115%至6.34 亿元。产品方面：邀请李慧良（原六神、佰草集打造者）主管研发，推出以“功能性”和“次抛”为核心的护肤产品；营销渠道方面：以线上销售为主，通过小红书种草并合作头部KOL，实现客群触达并打造明星大单品。2020 年双十一润百颜全网累计销售额破2 亿元，居精华类国货第一名。

    盈利预测及估值

    　　我们预计2020-2022 年公司归属净利润分别为6.73/9.13/12.04 亿元，EPS 分别为1.40/1.90/2.51 元，2019-2022 年CAGR 为27%，对应PE 为102/75/57X，看好公司且持续延展业务领域带动业绩持续增长，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 原料业务：需求不及预期，行业新产能大幅扩建；

    2. 医美业务：产品遇到严重安全问题，产品审批未能如期通过；3. 护肤品业务：品牌和渠道拓张不及预期。

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