业绩略低于预期，猪价上涨导致整体毛利率下降

公司2016 年实现收入518.22 亿元，同比增长15.94%；实现净利润44.05亿元，同比增长3.51%；EPS1.34 元，拟每10 股派发现金红利12 元（含税）。（1）2016 年屠宰生猪1235 万头，同比下降0.32%，在猪价高位运行下，公司采取稳利上量策略，生猪屠宰数基本持平；鲜冻肉及肉制品对外销量296.71 万吨，同比增长7.68%；进口猪肉约28 万吨，同比增加10 万吨。（2）高温肉制品收入140.44 亿元，同比下降1.47%；低温肉制品收入85.33 亿元，同比增长1.76%；生鲜冻品收入317.10 亿元，同比增长29.73%，主要由于猪价上涨导致单价提升。（3）单季度来看，第四季度实现收入134.92 亿元，同比增长8.01%，归母净利润11.28 亿元，同比下降0.73%。

公司2016 年整体毛利率18.14%，较上年降低2.63 个百分点，主要由于低毛利率的生鲜冻品收入占比提升。期间费用率6.68%，较上年同期降低1.66 个百分点。公司全年净利率8.50%，较上年同期降低1.02 个百分点。

公司2016 年销售商品、提供劳务收到现金560.36 亿元，同比增长14.83%，经营性净现金流为55.46 亿元，同比下降3.82%。

2017 年肉制品销量逐步改善将带来业绩弹性

公司肉制品业务16 年营收同比基本持平，止住下跌趋势，预计17 年肉制品销量将逐步改善，带来业绩弹性：（1）16 年公司建立八大研发中心，研发适合本区域的产品，由“以产定销”向“以销定产”逐步转变，在17年将逐步出现效果；（2）公司继续渠道下沉，扩大销售网络，将助力美式、西式低温肉制品的推广。

投资建议

预计未来猪价继续下行，但下行幅度逐渐趋缓。受猪价影响，预计17年公司收入端增速放缓，18-19 年逐步回升，利润端17 年弹性最大。预计公司17-19 年实现收入522.42/565.61/629.78 亿元， 增速0.77%/8.27%/11.35% ， 归母净利润50.59/56.66/61.38 亿元， 增速14.84%/12.01%/8.32%，EPS 为 1.53/1.72/1.86 元，对应15/13/12 倍PE，维持买入评级。

风险提示

食品安全问题；肉制品销售不及预期；屠宰量增长不及预期；猪肉、鸡肉成本大幅上涨风险。

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