2020H1 业绩小幅低于我们预期

    　　公司公布2020 上半年业绩：收入113.09 亿元，同比增长12.79%；归母净利润26.62 亿元，同比增长10.34%，对应每股盈利0.50 元，业绩略低于我们预期。主要为疫情影响所致，我们预计随着下半年业务逐渐恢复正常及创新药加速放量，下半年增长有望提速。

    　　同时，公司推出新一轮限制性股票激励计划。

    　　发展趋势

    　　疫情影响1H 业绩增速放缓。1-2Q 单季度来看，收入端同比增长分别为11.3%/14.3%，净利润端同比增长分别为10.3%/10.4%。从板块来看，我们预计肿瘤线保持快速增长，主要受PD-1、吡咯替尼、19K 等新产品放量带动。随着上半年PD-1 新增肝癌、食管癌、非小细胞肺癌三个适应症获批，我们预计下半年PD-1 销售增长有望进一步提速。我们预计造影剂板块保持稳健增长，而麻醉线受疫情影响以及代表产品右美集采降价的影响同比出现下滑。随着疫情影响减弱，我们预计下半年公司麻醉板块增速有望逐渐恢复。

    　　研发持续加码；国际化取得新进展。上半年公司研发投入18.63亿元，同比增长25.56%，占收入比例16.48%，创公司上半年投入新高。创新药领域，目前公司已有6 款1 类新药上市，PARP 抑制剂申报NDA，我们认为最快有望年内获批，超过40 款药物进入临床阶段，丰富的在研管线储备为长期发展奠定坚实基础。国际化方面，上半年右美成功在美国获批上市，目前公司已有注射剂、口服制剂和吸入性麻醉在内的20 款产品成功在欧美日获批；创新药领域PD-1 成功外授给韩国CG 公司，为海外业绩增长带来积极影响。

    　　推出新一轮激励计划。公司拟向包括董事、高级管理人员、关键岗位人员（含控股子公司）在内的1,302 人授予限制性股票总量不超过2,573.6 万股，占总股本的0.4850%。解除限售业绩条件为相比于2019 年，2020-2022 年业绩同比增长分别不低于20.0%/18.3%/17.6%。我们认为本次激励对象涉及范围较广，有利于吸引和保留优秀人才，进一步激发公司创新活力。而未来三年18.64%的复合增长考核指标也为公司未来稳健增长奠定基调。

    　　盈利预测与估值

    　　受疫情影响，我们下调20/21 年净利润1.8%/1.2%。采用分部估值法，现有仿制药业务估值为1,104 亿元；考虑到创新药研发管线丰富且临床推进迅速，我们上调创新药业务估值至3,639 亿元；公司现有及未来潜在 license-out 部分估值为850 亿元，合计5,594 亿人民币。我们上调除权后目标价15.0%至105.41 元，较目前股价有11.7%的上涨空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　新药销售不及预期；在研新药研发进展不及预期；仿制药集采降价。

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