本报告导读：

    　　区域型教育订单对业绩的拉动作用将在2020 年开始显现，这一市场的潜在空间有望达629-2931 亿元；个性化学习手册2019-2022 年复合增速望超100%，维持增持。

    　　投资要点：

    　　维持增持考虑到疫情的影响，下调预测公司2020/2021年的营业收入至130/172 亿元(原143/200 亿元)，预测公司2022 年营业收入223 亿元；下调预测2020/2021 年归母净利润至11.59/15.17 亿元(原12.80/18.62 亿元)，预测公司2022 年归母净利润19.47 亿元，对应2020/2021 年EPS 0.53/0.69元(原0.58/0.85 元)，2022 年EPS0.89 元。考虑到公司教育业务有望迎来爆发期，维持目标价48.63 元，维持增持。

    　　区域型教育订单对业绩的拉动作用将在2020 年开始显现。在2019 年末中标青岛、蚌埠教育订单后，公司又先后在昆明市五华区、宣城市旌德县斩获区域型教育订单，印证了我们对公司教育业务商业模式变化的判断。

    　　考虑到青岛/蚌埠订单落地是在2019 年末，区域化教育订单对公司业绩的拉动作用将在2020 年开始显现。

    　　区域型教育订单的潜在空间有望达629-2931 亿元。我们认为，可以根据公司此前的订单情况筛选出可能实现区域化签单的省市，从而对潜在空间进行粗略估算。在分别以省、市为单位筛选目标区域的情况下，区域型教育订单的潜在空间分别达629 亿元、2931 亿元。

    　　个性化学习手册2019-2022 年复合增速望超100%。个性化学习手册是公司最能贡献业绩弹性和估值弹性的业务，不仅助力公司业务内涵和商业模式进阶，也有望成为支撑智能硬件等其他业务发展的现金牛。根据我们的测算，至2022 年该业务营收望超30 亿，2019-2022 年复合增速望超100%。

    　　风险提示：疫情持续时间过长导致财政压力过大/部分员工感染新冠肺炎

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