事件：

    　　公司发布2020 年1 季报，公司实现营业收入221.16 亿元，同比下降6.01%；实现归母净利润11.89 亿元，同比增长54.44%：EPS 为0.099 元，同比增加47.76%

    　　点评：

    　　供热收入增长对冲发电量下滑，收入同比下降6.01%一季度营业收入为221.16 亿元，同比下降6.01%，是公司发电量降低所致。

    　　一季度公司发电量为465.53 亿千瓦时，同比降低10.81%，上网电量完成434.78 亿千瓦时，同比降低10.67%，发电量及上网电量同比下降的主要原因是受新冠病毒影响，公司服务区域用电需求减弱。电价方面，公司市场化交易电量为203 亿千瓦时，交易电量比例46.7%，较上年同期升高4 个百分点，平均上网电价为412.13 元/兆瓦时（含税），同比下降1.18%。公司1 季度收入下降幅度小于发电量下降幅度，我们判断是供热收入的增长对冲了一部分电量下滑的不利影响。

    　　毛利同比增长16.84%，电煤成本下行是业绩超预期的主要原因一季度公司营业成本为184.68 亿元，同比下降9.51%，成本降幅明显大于收入的降幅。一季度公司毛利润为36.49 亿元，同比增长16.84%，毛利率为16.5%，较上年提高3.23 个百分点。盈利能力提高以及业绩超预期的主要原因为电煤价格的下降，受疫情影响，2020 年一季度国内动力煤市场供需关系由偏紧到宽松，煤价经历了短暂小涨之后持续处于下行通道运行，一季度秦皇岛港5500k 动力煤均价为557.41 元/吨，同比下降44.46 元/吨，降幅达7.39%。

    　　参股电厂收益增长，永续债发行致资产负债率降低一季度公司投资收益为人民币1.74 亿元，同比增加36.34%，主要原因是参股发电企业收益增长的影响。截至2020 年3 月31 日，公司资产负债率61.92%，较去年同期下降7.92 个百分点，公司有息负债的规模变化不大，2020 年3 月31 日公司的有息负债规模1332.40 亿元，较去年同期5.45 亿，公司资产负债率下降的主要原因是公司新增发行了120.83 亿永续债，而永续债被计入所有者权益。

    　　投资建议：一季度业绩超预期，我们上调盈利预测，预计公司2020 年-2022年实现归母净利润43.10、49.81 和50.69 亿（原值38.70、45.03 和46.00亿），对应PE 7.92、6.85 和6.73 倍。当前煤价继续下行，公司盈利有望持续改善，目标价仍为4.6 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：电价下调的风险，煤价上行的风险，宏观经济下行的风险

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