三十年专注电容器研发生产，MLCC 军用为主民用为辅公司长期专注电容器及相关产品研发/生产/销售，自产元器件业务主要产品包括MLCC、引线式多层陶瓷电容器、多芯组陶瓷电容器、钽电容器等，下游应用以军用为主，民用为辅，现已形成“元器件、新材料、贸易”三大板块经营战略，截至2018 年，三板块营收别为5.4/0.26/14.21 亿元，占比分别为27%/1%/72%，毛利率分别为70.75%/60.67%/21.77%。

    公司实控人为蔡明通、蔡劲军父子，截至2019Q3 二人合计持股43.27%，此外，福建省国资委旗下基金“福州创新创福”参股公司2.32%股份。公司成长性、盈利性良好，2018 年公司营收20.24 亿元，归母净利润3.33 亿元，2014-2018 年营收CAGR 为22.8%，归母净利润CAGR 为24.8%。

    自产元器件多样化发展，MLCC 代理业务望伴随原厂提价充分受益公司自产元器件产品自2016 年起逐步形成多样化发展趋势，截至2018 年，公司除传统MLCC 产品外，已衍生出钽电容器、单层电容器、薄膜元器件等主营产品，四类产品当年收入分别为4.71/0.34/0.15/0.19 亿元，随着产品不断丰富，板块盈利能力也随之提升。

    去库存阶段结束，新增订单数量回暖。据集微网报道，19Q4 部分MLCC 厂商库存已见底，存货天数已经低于一个月。据村田公司最新财报，公司接受订单量已持续三个季度上升，行业景气回暖。公司未交付订单量连续四个季度下滑后再次上升，显示产能开始吃紧，去库存周期进入尾声。2020年MLCC 行业原厂价格有望提升，公司代理业务有望充分受益。

    新材料多领域驱动，新能源车功率器件需求量增长，航空航天望替代单晶公司新材料板块主营产品为CASAS-300 高性能特种陶瓷材料，主要由子公司立亚新材实施，子公司利亚化学为其提供先驱体。2015 年公司该项目初步敲定，2016 年完成非公开发行股票募集资金，预计年产能将达10 吨，正常年实现销售收入5.6 亿元，2017 年开始产生少量收入，2018 年板块收入0.26 亿元，毛利率达60.67%。该类高性能特种陶瓷材料在产业中可实现多领域应用：（1）功率器件：据Yole 预测，2024 年市场规模将达到19.3亿美元，其中新能源汽车将成为该类功率器件的重要需求，占比将超49%。

    （2）航空航天：可用于航空发动机主要热端结构件，对高温合金进行替代，目前美国GE 公司已启动相关尝试。

    盈利预测与评级：公司电容器产品与代理业务望维持中高速需求，新材料望实现较大规模放量。预计19-21 年公司营收增速为23.5%/25.7%/23%，毛利率为34.7%/36.8%/38.2%，在此假设下19-21 年营收为25/31.4/38.7 亿元，归母净利润分别为4.24/6.03/7.99 亿元， EPS 为0.94/1.33/1.76 元，PE 为31.25/21.96/16.58x。采用PE 相对估值法，三家可比公司PE 市值加权均值为40.33x，目标价为40.33*0.94=37.91 元，2 月19 日收盘价为29.25 元，存在29.6%股价空间，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：军用MLCC 交付放缓；高端陶瓷基材料放量低于预期；新产品产量低于预期带来生产设备的较高折旧成本。

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