报告导读

    京沪高铁2020 年Q3 实现营业收入71.46 亿元，同比下降25.71%；归母净利润13.18 亿元，同比下降63.46%。整体符合预期。

    投资要点

    铁路客流恢复之下，京沪高铁业绩逐季改善

    铁路客运改善，三季度末全国动车组客运量同比恢复至八成左右。根据国家统计局数据，2020 年Q3 全国铁路客运量合计6.91 亿人，同比仍低33.08%，但环比Q2 增加2.57 亿人、环比Q1 增加3.08 亿人，呈现逐步恢复趋势。根据交通运输部，截止三季度末，全国动车组旅客发送量恢复至八成左右。京沪高铁线商政客运需求相对刚性，我们统计当前整线列车日开行40 对左右，已接近疫前水平。

    业绩逐季恢复，边际改善符合预期。京沪高铁前3 季度营收171.92 亿元，同比下降34.87%；归母净利润18.48 亿元，同比下降79.33%。其中，Q3 营收71.46亿元，同比下降25.71%，降幅环比Q2 收窄18.41pts；归母净利润13.18 亿元，同比下降63.46%，降幅环比Q2 收窄29.58pts。自Q2 以来业绩触底反弹，整体边际向好符合预期。

    实行浮动票价机制改革，票价市场化之路开启京沪高铁公告自2020 年12 月23 日起实行浮动票价机制。以二等座为基准，商务座、特等座、一等座比价分别3.5 倍、1.8 倍、1.6 倍，票价根据市场需求在上下限之间浮动。经测算，1）纵向看，若客票收入整体按本次二等座上限涨幅提升8.14%，可增厚2019 年净利润7.04%；2）横向看，京沪高铁全线二等座及一等座单公里费率分别0.45、0.73，较疫情前京港客运专线费率仍低4.26%、2.67%。

    预计疫情后铁路客运保持长期稳健

    当下铁路旅客运量持续向好，我们判断疫情后长期稳健。随着疫情逐步趋于稳定，防控体系成熟，各地疫情防控陆续传导积极信号，下半年在暑运、开学季以及法定节假日等多重因素的影响下，铁路客流总体回补，1-9 月国铁口径铁路客运量14.86 亿人，累计同比已恢复54.2%，较4 月谷底反弹11.2pts，后续预计持续恢复、疫情后长期稳健。总体来看，随着疫苗研制进展加速，出行产业链相关板块有望迎来持续修复。

    量价角度长期增长点仍在

    运量端，客运或有增长空间。我们从车辆结构、客座率、客运调图等几个方面分析，未来京沪高铁运量仍有增长空间，运量增长将主要来自三个方面：1）长编组复兴号投运；2）发车时刻织密；3）优化本线车跨线车结构，提升车次配比效率以提振运量。

    运价端，我们此前的预期兑现，京沪线票价走上市场化调节道路。判断在市场需求旺盛的情况下，费率总体将保持向好趋势。

    盈利预测及估值

    我们预计公司2021-2022 年归母净利润预测分别44.64 亿元、122.62 亿元、138.11亿元，对应当前股价PE 分别61 倍、22 倍、20 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：京沪线客流恢复晚于预期；京福安徽公司业绩低于预期；京沪二通道开通后分流超预期。

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