事件：公司发布2020 年年报，全年实现营业总收入3038 亿元，同比增长4.59%；其中主营业务收入2758 亿元，同比增长4.3%，领先行业平均的3.6%，略超预期；实现归属于母公司净利润55 亿元，同比增长10.8%，EBITDA 达939 亿元，同比略降0.8%；符合预期。同时公告，公司拟用12.5~25 亿元自有资金，以不超过6.5 元/股的价格回购公司A 股股份，后续用于实施股权激励计划。

    Q4 单季移动业务增速提升：自2018 年7 月运营商取消流量漫游费以来，公司移动业务收入持续小幅下降。随着提速降费边际影响减弱，5G 用户渗透率提升，公司移动业务止跌回升。截至2020 年底，公司5G 套餐用户数达7083 万户，2020 全年实现移动业务收入1567 亿元，同比止负转正；其中20Q4 单季移动业务收入同比增长3.9%，较20Q3 增速进一步提升。全年移动用户ARPU 达到42.1 元，同比提升4.1%；其中20H2 ARPU 43.3 元，环比H1 提升2.4 元，同比提升3.2 元。

    宽带业务基本稳定，产业互联网保持快速增长：宽带业务方面，全年宽带接入收入425.6 亿元，同比增长2.4%，宽带用户净增261.7 万户。产业互联网实现收入427 亿元，同比增长30%，继续保持快速增长。

    信用减值损失增加影响部分利润释放：为稳健起见，公司20 年计提了53 亿元信用减值损失，同比增加63%，影响了部分利润释放。

    21 年5G 将继续快速渗透。根据中国信通院数据，21 年2 月5G 手机出货量占新机近七成，我们认为21 年5G 手机的快速普及将进一步带动5G 套餐用户数上升。公司积极发挥5G 网络共建共享优势，通过5G 创新应用引领消费升级，将持续受益于5G 套餐的快速渗透。

    资本开支基本稳定。20 年公司预算CAPEX 700 亿元，实际支出676 亿元；21年公司预算CAPEX 700 亿元，同比20 年实际CAPEX 增长3.6%。我们认为，至21 年底我国5G 基站数预计达到140 万站，基本可以覆盖全国主要城市区域，22 年后运营商资本开支有望呈现下降趋势。

    维持“买入”评级：基于对信用减值损失等科目的审慎考虑，我们下调公司21-22年EPS 由0.25/0.32 至0.22/0.27 元，预测23 年0.33 元。公司移动业务已止跌回升，宽带接入保持稳定，产业互联网保持快速增长，5G 的普及有望进一步提升业绩，我们看好其在5G 商用背景下的反转趋势，维持“买入”评级。

    风险提示：竞争加剧，降费政策影响超预期，5G 普及低于预期。

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