投资要点

    　　事件：2020 年营收3038.38 亿元，同比+4.6%，归母净利润55.21 亿元，同比+10.8%，扣非后归母净利润54.50 亿元，同比+4.8%，业绩符合我们预期，公司拟每10 股派发0.66 元现金红利，股息率为1.37%.

    　　经营发展态势持续向好，高价值经营是方向：业绩方面：随着提速降费压力的降低以及5G 用户渗透率（20 年达到23%）的逐步提升，带动ARPU 连续3 个季度环比改善，移动业务收入同比止负转正；其次大数据、物联网以及云计算等工业互联网业务快速增长，成为固网业务收入增长的重要动力，收入占比较2019 年提升4pp，同时，宽移融合成为重点，2020 年融合业务在固网宽带用户中的渗透率达到64%，同比提升5pp。经营质量方面：共建共享大幅降低运营成本，折旧占收比下降1.45pp，加快数字化转型，实现精准营销，创新线上商业模式，销售费用同比下降9.2%，占收比下降1.52pp，管理费用方面占营业收入比例下降0.57pp，经营活动现金流量净额为1073.3 亿元，扣除本年资本开支后自由现为396.8 亿元，仍然保持强劲。

    　　优化投资结构，进一步聚焦高效及高价值领域：2020 中国联通5G 相关的资本开支占比50.30%，根据中国联通2020 年年度业绩预告，中国联通预计2021 年资本开支约为700 亿元，其中5G 相关的资本开支占比约为50%，剩余资本开支费用进一步聚焦千兆光网建设、云计算、大数据以及物联网等创新投资，中国联通持续强化网业协同，降低网运成本，加速网络SDN 化、NFV 化、云化和智能化，基于高效精准的投资与运营，实现客户体验、服务水平持续提升。

    　　深化改革战略，加快数字化转型：中国联通落实国企改革三年行动方案，紧抓混改窗口机遇期，市场、政企、网络、IT、科技创新、资本运营六大专业线运营体系变革全面落地。在总部建立总监制，深化契约化管理，纵向贯通、横向协同的运营效率显著提升。借力混改战略投资者，加深在云计算、物联网、5G 等多方面的业务布局和领域拓展，共同推动创新业务快发发展，持续推进激励机制改革。

    　　盈利预测与评级：由于行业5G 用户数渗透率不及我们预期，我们将2021-2022 年的EPS 从0.23/0.3 下调至0.19/0.21 元，预计2023 年EPS为0.22 元。当前市值对应2021-2023 年PE 为24/22/20 倍，考虑5G 的普及度逐步提升，维持“买入”评级。

    　　风险提示：5G 产业进度不及预期；运营商营收承压；5G 网络建设不及预期。

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