比音勒芬2019 年实现营收18.26 亿元，同增23.70%，实现归母净利润4.07 亿元，同增39.13%；其中2019 年四季度实现营收5.02 亿元，同增20.53%，实现归母净利润0.95 亿元，同增10.54%。年度的增长主要系公司优化营销网络建设及供应链管理，并且2019 年度同比去年受到税费优惠的基数上升。

    门店数量稳定上行，店效持续提高：2019 年度公司门店数量稳健增长，截至2019 年末公司总渠道数量为894 家，同增130 家，其中直营渠道和加盟渠道分别为441 和453 家，分别比去年同期增加76 和增加54 家。

    公司店效提升显著，达到204 万元/店，同比上升5.71%。利润率方面，全年比音勒芬的毛利率和净利率分别为67.78%和22.27%，比去年同期分别上升4.50pct 和上升2.47pct。

    经营性现金流状况持续改善：2019 年度比音勒芬实现经营性现金流共3.33 亿元，同增95.22%，经营现金流占净利润比为82.01%，显著上升，去年同期的现金流占比为58.45%。

    资产质量。2019 年度公司的总应收账款为1.41 亿元，同比增加0.36 亿元，报告期末的存货总额为6.74 亿元，同比增加0.52 亿元。总的来看，应收账款周转率和应州账款周转天数分别为3.72 次和97 天分别同比减少0.80 次和增加77 天。存货周转率和存货周转天数分别为0.91 次和397天分别同比减少0.19 次和增加74 天。公司的存货周转天数已经处于行业内最高水平，运营情况并不理想。

    费用率方面。2019 年度，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为29.99%/7.44%/-0.31%，分别较去年同期增加0.32%/增加0.13%/增加0.19%。公司整体费用率水平保持稳定。

    盈利预测：预计公司2020、2021 年分别实现营收21.91、25.31 亿，同比增长20.00%、15.50%，净利润5.18、6.36 亿元，同比增长27.30%、22.80%，对应P/E 分别为11.4、9.3 倍，建议审慎增持。

    风险提示：新店店效不及预期，新品牌威尼斯销售情况不佳，国内市场需求恢复不及预期。

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