硬件占比下降，安全业务保持高增长

    　　公司发布2020 年报，全年实现营收41.61 亿元（+31.93%），归母净利润为-3.34 亿元（ +32.44%）， 扣非归母净利润为-5.39 亿元（+21.63%）。公司硬件业务占比由2019 年的21.83%降至2020 年的16.51%，因此公司纯安全业务收入为34.75 亿元，同口径增长41%，依然保持较高增长。公司经营性现金流明显改善，经营活动产生的现金流量净额-6.89 亿元（+38.19%）。

    　　毛利考核导向持续，费用率逐步下降

    　　公司毛利率提升至59.57%，一方面由于硬件占比下降，一方面也是公司完善以财务毛利为导向的考核体系。公司开始实施“高质量发展“战略并初见成效，销售费用率为31.72%（-3.73 pct），管理费用率为12.65%（-2.24 pct），研发费用率29.51%（-3.69%），如果剔除不需研发投入的硬件收入，真实研发费用率约35.34%，依然保持行业最高水平。公司2020 年人员增长13%，增速放缓后，人均创收提升16.68%。

    　　新产品成为主导，安全服务有望持续高增长

    　　公司安全产品收入为28.22%（+34.72%）：IT 架构安全产品收入超3亿，增长率在翻倍以上，零信任产品增长在300%以上；以态势感知为代表的大数据产品收入同比增长超过 50%。整体上，新赛道安全收入占产品比例的6 成，增速在60%以上。公司安全服务收入为6.46 亿元（+75.89%）；安全服务人效提升显著，2021 年网络攻防演习投入有望进一步加大，服务收入占比有望进一步加大。

    　　风险提示：等保 2.0 等政策不及预期；行业竞争加剧；疫情影响加剧? 投资建议：维持“买入”评级。

    　　预测2021-2023 年收入为58.07/79.14/103.89 亿元，增速分别为40%/36%/31%，归母净利润为-0.9/3.25/7.16 亿元。基于信息安全产业仍有数倍发展空间，公司在新兴领域高投入导致暂时亏损，因此维持“买入”评级。

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