研发投入持续高增长，业绩增速不及预期

    　　公司于4 月19 日发布2020 年年报，全年实现营业收入61.06 亿元(yoy+47.85%)，实现归母净利润1.89 亿元(yoy+27.71%)，业绩低于公司此前业绩预告（2.29-2.59 亿元），主要原因是受研发费用大幅增加以及毛利率下降所致。我们认为公司作为行业龙头地位，规模效应有望逐步显现，盈利能力提升可期。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为2.62/4.36/8.54 元，维持“买入”评级。

    　　受益物联网行业高景气，营收维持高速增长

    　　2020 年公司实现营业收入61.06 亿元，同比增长47.85%。分地域来看，公司国内外市场均维持高速增长，增速分别为52.03%和41.55%。主要原因一方面是2020 年国内市场受益于NB-IoT 以及Cat.1 模组需求大幅增长，另一方面，全球疫情影响下带来远程办公、自动化生产等高速率通信模组需求，形成海外市场需求景气度明显提升。

    　　研发费用大幅提升，毛利率略有下降，拖累全年业绩由于公司产品类型丰富，以及高端产品以及定制化产品需求提升，导致其毛利率较2019 年下降0.92 个百分点。从费用情况来看，销售费用和管理费用分别同比增长-2.06%和44.02%，管理费用增速较高主要原因是公司新增智能制造中心导致人员增加；公司研发费用同比增长95.41%，是拖累全年业绩的主要因素，我们认为持续的研发投入有助于公司在5G 发展初期把握核心竞争力和扩大规模效应。

    　　公司是智能网联汽车核心标的，5G 车规级模组实力行业领先通信模组是汽车实现智能网联化和V2X 的核心元器件，前装车规级通信模组具有规模化需求、高进入壁垒和高价值等特征。20 年公司车载前装业务量实现大幅增长，已为全球60 余家Tier1 供应商及超过30 家全球知名主流整车厂提供服务，其产品实力、研发能力以及定制化服务能力均受到认可。

    　　维持“买入”评级

    　　公司作为通信模组行业龙头，未来有望受益规模效应带来盈利能力大幅提升。我们上调公司研发费用，预计21-22 年EPS 分别为2.62 和4.36 元（前值为3.58 和6.99 元），并预测23 年EPS 为8.54 元。参考A 股可比公司2021 年PS 平均水平为3.34 倍，考虑到通信模组公司毛利率水平不及物联网其他产业链公司，保守给予公司PS 估值为3.2 倍，对应目标价为267.52元/股（前值为270 元/股），维持“买入”评级。

    　　风险提示：研发费用持续增加，市场拓展不及预期。

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