事件：4 月27 日，2020 年年报正式披露，营业总收入102.25 亿元，同比去年增长27.19%，净利润为15.49 亿元，同比去年3.04%，基本EPS为0.8 元，平均ROE 为15.22%。同日2021 年一季报披露，营业总收入22.31 亿元，同比去年下跌13.34%，净利润为4.64 亿元，同比去年-24.43%，基本EPS 为0.24 元，平均ROE 为4.25%。

    点评：

    　　游戏品牌全新升级，自研创新品类积极推进中：2020 年，公司游戏主业实现营业收入92.62 亿元，较上年同比增长35.00%；实现净利润22.85亿元，较上年同比增长20.43%。伽马数据显示，2020 年全年公司在移动游戏MMORPG 细分市场份额由2020 年上半年的22.5%进一步提升至24.4%。主力手游产品《诛仙》、《完美世界》、《新笑傲江湖》、《新神魔大陆》等四款长期位列国内iOS 游戏畅销榜Top 50，是公司稳健利润来源。2020 年7 月上线《新神魔大陆》手游，首发天翼云游戏，为公司云游戏战略打响第一炮。完美世界游戏于2021 年1 季度进行了品牌升级，公布了近三十款多元化重磅新品，旗舰IP 和潮流品种都有多款自研新品，并公开了实机画面。目前有《战神遗迹》《梦幻新诛仙》《幻塔》

    　　《一拳超人：世界》《天龙八部2》等多款游戏正在积极推进中，涵盖MMORPG、回合制、ARPG、卡牌、沙盒、休闲等多种类型，涉及二次元未来科幻、二次元日式幻想、西方魔幻、东方仙侠、东方武侠等多种题材，融合了开放世界等全新元素。

    　　1 季度新游公测口碑亮眼，全年业绩有望增益：2021 年3 月，公司自研的首款横版动作类单机手游《非常英雄救世奇缘》及首款Roguelike 卡牌手游《旧日传说》相继公测。其中《非常英雄救世奇缘》上线第3、第4 日位居IOS 付费总榜第1，目前仍位付费游戏榜前60、动作游戏和角色扮演付费游戏榜的前20。《旧日传说》上线前三日位居角色扮演免费榜第1，首周位居游戏免费榜前50。公司计划今年年中上线的二次元自由世界MMO 大作《幻塔》在二次测试中口碑出色，测试服评分高达8.5。《战神遗迹》计划于2021 年5 月20 日公测。新产品上线后带来的业绩增量，叠加老游戏的长线运营，有望驱动公司业绩的稳健增长。

    　　自研引擎提升显著，抢占5G 游戏新赛道：公司在引擎研发、商业引擎应用、3D 建模与渲染等核心技术方面拥有独特优势，积极推动VR、AR、人工智能、云计算等前沿技术在游戏研发中的应用。公司自研的ERA 引擎在Vulkan 支持方面取得了显著的成效，游戏性能提升22%，游戏帧数稳定率提升21%，游戏时长提升11%，为玩家带来高流畅度、高帧率、低能耗的游戏体验。目前，公司的多款游戏产品登陆包括三大运营商、头部手机硬件厂商在内的多个云游戏平台，公司也在积极布局《诛仙2》等云原生游戏的研发。同时，公司积极携手国内5G、VR 头部公司，率先合作布局“5G+VR+云游戏”领域，并与海外的头部合作伙伴进行紧密的接洽沟通，抢占5G 时代游戏新赛道。2020 年12 月，公司与华为HarmonyOS 共同宣布达成战略合作，将就ERA 引擎与HarmonyOS 系统在游戏领域展开更深层次的探索。

    　　战略合作重量国漫IP，武侠矩阵持续扩充：2021 年1 季度，公司公布了四大IP 的合作计划，包括与彩条屋合作，获得《哪吒之魔童降世》

    　　《姜子牙》《西游记之大圣归来》三部动画电影IP 授权，还与哔哩哔哩、艺画开天签订合作，共同打造多端“灵笼”系列IP 游戏。《灵笼》作为国产科幻动画剧顶流之作，单季在哔哩哔哩追番近700 万，播放过3 亿。

    　　武侠作为公司的深耕题材也继续拓展IP 矩阵，参股公司阅龙智娱研发的新品《天龙八部2 手游》首次曝光，同时公司也宣布与武侠名家温瑞安达成合作。

    　　蒸汽平台上线测试，整合重度玩家社区资源：公司与Valve 合作推出蒸汽平台已上线测试。Steam 在国内重度游戏玩家中非常受欢迎，原中国区用户数量位居全球第一国家地区，在某种程度上培育了国内玩家消费正版游戏的行为习惯，为推动国内端游的正版化做出了重要贡献，其评测区也是国内重度游戏玩家交流互动的主要载体之一。目前国内手游发行格局比较牢固，但重度玩家聚集的端游发行仍存市场拓展空间。

    　　影视业务亏损加减值，释放风险轻装上阵：受市场及行业整体环境等因素影响，影视业务收入9.6 亿元，因存货减值等原因，影视业务亏损约-2.12 亿元，公司对影视业务商誉计提减值准备约3.51 亿元。公司储备了多部优质影视产品，包括剧集《光荣与梦想》《舍我其谁》《昔有琉璃瓦》《月里青山淡如画》《山河表里》等，题材多元，类型丰富。

    　　根据公司新游推进节奏及行业竞争环境，我们调低了公司盈利预测，预计公司2020-2022 年实现营业收入123.6/143.3/171.5 亿元，同比增幅20.9%/15.9%/19.7% ， 归母净利润25.3/30.3/35.6 亿元， 同比增幅63.6%/19.5%/17.7%，对应EPS 为 1.3/1.5/1.8 元，PE 为16.9x/14.1x/12.0x。

    　　维持“买入”建议。

    　　风险提示：新游推进不及预期；国家游戏监管政策变化；影视项目推进不及预期

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