事件：

收购北京可儿教育科技有限公司 70%的股权，交易对价为 3.85 亿元。

资产介绍：

【公司简介】

北京可儿教育依其科学的、以幼儿为本的教育理念，融合中英双语和世界多元文化的教学体系，促进孩子心灵成长的美德教育、饱含文化之美的环境设计，以及为营造家庭、学校、社区和谐一致的教育环境而开展的父母及看护者教育研习等内容，创办出了一所在教育上有高水准、在服务上有新特色的幼儿园，走出了一条精品化、特色化、国际化的品质办学之路。

【 业务规模】

截止目前，可儿拥有 19 家托管加盟幼儿园；其中位于北京的园所有 13 家、位于大连的园所有 3 家、位于贵阳的园所有 3 家。运营的品牌主要包括可儿、新世纪等。

【教学体系】

可儿的教学体系较为开放，针对不同地区的人群和园所输出不同类型的课程体系，其中一类是以教委五大领域为基础的主题教学体系，另一类是以蒙台梭利理念为主的教学体系。每个园所选取哪种教学体系是由当地人群的经济实力和教育理念决定。具体来说，可儿的特色教育如下：

(1)美德教育：以培养美德和培育爱和友善等人类品格为目标的教育体系，讲求在日常教学活动、文化体验活动、家庭跨文化之旅活动中融入美德教育，培养孩子的良善品质。

(2)多元文化双语课程：以“文化月”活动为载体，带领孩子认知世界，了解全球多元文化的魅力，平等地看待不同文化的背景及价值观。培养孩子探索未知世界的勇气与好奇心，从而发展孩子的见识与创造力。

(3)整合性主题课程：将蒙台梭利教育与中国传统教育有机结合，从家庭、自然社会和人类等方面依据幼儿生长发育及教育发展规律构建课程内容，涉及健康、语言、社会、科学、艺术等五大领域。

【主要业务模式】

可儿目前的主要业务为幼儿园的托管加盟管理，主要服务为输出公司多年运营形成的教育理念、教学体系、管理制度以及师资培训等，公司其他特色业务包括提供幼儿园配套儿童游泳管理服务以及环创和家具设计的输出服务等。

（ 1） 托管式加盟（品牌加盟+委托管理）

截止目前，可儿拥有 19 家托管式加盟园，主要分布在北京、大连和贵州三地。相比传统品牌加盟，托管式加盟为园所提供更全面、更深入、更成体系的咨询和管理服务，可儿对园所不止提供品牌和课程，还帮助建立教学体系、管理体系、教师培训及考评升级体系、后勤服务支持体系，并现场提供教学辅导、协助招生工作以及协助对外宣传等，同时外派园长及主要教学骨干教师现场实际指导。

基于以上的服务内容，可儿向园所提供托管式加盟所产生的主要收入包括：品牌使用费、招生服务管理费、课程体系使用费、广告宣传费、教师培训费以及后勤服务费和信息系统使用费等，协助园所达到中高端幼儿园的办学水平。

（ 2） 儿童游泳馆业务输出

可儿向其托管的部分园所输出儿童游泳馆开办的服务，其中包括可儿上东园运营的游泳馆，可儿通过引入水上教育课程，开展 0 至 6 岁婴幼儿水上教育及亲自游泳训练。其他有条件的园所亦会陆续引入游泳馆项目，幼儿园配套游泳馆项目具有很好的成本优势及客户导流优势。

儿童游泳馆的收入主要来源是课程充值缴费。

（ 3） 环创、幼儿园家具设计输出

可儿秉持环境即教育的理念，创始人刘可夫先生本身是画家出身，因此非常注重幼儿园环境的设计，在幼儿园环境、家具设计等方面有自己独特的见解。可儿依托创始人的艺术背景及历史环创经验积累，可儿拟于专业机构合作打造出环境布置、家具设计、教具研发等幼儿园环创领域的服务输出能力，形成可儿在该领域的独特优势。可儿在环创领域的积累主要分为中式幼儿园环创和家具的设计及原创教具的研发。

【市场地位/竞争力】

（ 1） 办园场地的地理位置优势明显

可儿总部位于北京，其中园所位于北京市场的多达 13 家，部分园所位于北京的高端小区，以国贸商圈、丽都商圈、中央别墅区内的幼儿园等为显着代表，并且，贵阳和大连的幼儿园同样位于当地核心商圈及高端小区，地理位置优势明显，其中位于国贸商圈的幼儿园已作为朝阳区的重点示范幼儿园以及重要参观窗口。

（ 2） 多年经营所沉淀的品牌效应和中高端的品牌定位

经过管理团队多年的用心经营，可儿品牌积累了较好的口碑，形成北京市场中高端定位的品牌效应。其中位于国贸商圈、丽都商圈、中央别墅区的园所为北京具有代表性的明星幼儿园园所，并作为优质幼儿教育的代名词为家长所知，在北京区域具有很强的品牌影响力和知名度，已经连续多年被朝阳教委认定为年度优秀幼儿园，并作为示范园所每年接待大量的领导、同行和家长参观学习，在北京市场甚至全国范围内具有极强的品牌效应，是国内高端幼儿园的典型示范和代表。

（ 3） 以美德教育为基础的课程体系，具备快速推广的复制基础

可儿机构认为在学前教育阶段更为重要的是孩子的美好品德培养，可儿的教育将孩子视为宝石，期望通过美德教育显现和挖掘孩子的美德。同时，美德课程也成为公司文化的重要成分，将美德渗透到实际教学和管理工作中，成为园所团队文化的重要部分，从而培养员工热爱孩子和遵守美德的文化底层。可儿在多年幼儿教育经验以及美德工程的教材基础上，自主研发美德课程，形成了可儿机构特有的美德教育系列课程和体系，目前拥有完整的教师和学生材料包，具备在机构快速推广复制的基础。

（ 4） 环境与教学相结合，环创能力一流且具备输出能力

可儿认为“环境是教育的本质”，非常重视教学与环境的结合，并认为环创是教育环境非常重要的部分，管理团队拥有较高的设计水平，同时秉承幼儿为中心的核心理念，创造出最贴近于幼儿需求和最富于教育功能的幼儿园环境，创造性的展开多元化的教育活动，未来可儿拟向外输出优质的环创设计，从而提高整体幼教的环创水平。

【估值、业绩承诺】

可儿全部股东权益价值为 5.5 亿元， 70%股权对应作价 3.85 亿元。业绩承诺： 2017-2019 年净利润分别不低于 3846 万元、 4400 万元、 5328 万元，最低业绩承诺分别为 3846 万元、 4070 万元、 4477 万元。本次估值对应 2017 年净利润倍数约为 14.3 倍，对应三年平均净利润 PE 约为 12.2 倍。若按照最低业绩承诺计算，本次估值对应三年平均净利润约为 13.3 倍。

点评：

幼教版图收购持续落地， 进一步夯实线下布局。

可儿教育是威创继红缨教育、 金色摇篮、鼎奇幼教后收购的第四个幼儿园品牌。目前红缨和摇篮两大品牌共有接近 4000 家托管幼儿园和品牌幼儿园，一方面撬开了幼儿教育的入口，一方面也夯实了行业基础。通过收购鼎奇幼教，实现在内蒙推动公司的区域龙头战略。而本次收购可儿的战略布局是公司夯实线下布局、打造威创幼教生态的又一重要举措。

重申推荐逻辑：以幼儿园为入口布局儿童生态圈，打造幼教行业龙头企业。

1、 战略第一步：进入幼教行业。公司通过收购红缨教育和金色摇篮切入幼儿园领域，目前拥有园所数量近 4000 家，覆盖幼儿人数 80 万+，是国内最大的幼儿园连锁运营机构。

2、 战略第二步：兼并收购，提升行业影响力。通过持续不断地投资、并购战略增加幼儿园所数量及覆盖人数，扩大行业影响力及品牌知名度。目前已储备标的包括可儿教育，未来一方面能够为上市公司增厚业绩，另一方面也在战略层面提升公司的行业地位。

3、 战略第三步：产业链延伸，打造幼教生态圈。公司以幼儿园为流量入口，在做好园所运营的同时，开始向以幼儿园运营管理为核心的前端业务和以幼儿各项需求为核心的后端业务延伸，从而实现产业链的打通，最终实现幼教生态圈的建设。目前公司投资了幼师口袋平台，同时与南京康轩、蓝迪、巧虎等优质幼教品牌达成了初步战略合作意向，努力提升产业链的整体服务能力。

坚定看好公司长期发展，维持“强烈推荐-A”评级。

公司是 A 股最纯正的幼教企业，我们坚定看好其发展战略，认为公司具备成为行业龙头的潜力。 我们预计公司 2017/2018 年净利润分别为 2.65/3.29 亿，同比增长45.6%/24.1%，对应 PE 为 43X/35X。考虑到公司正在进行的增发和今年可能的外延收购及公司储备标的，我们预计今年备考净利润有望超过 3 个亿，对应增发后 PE 为 41倍。维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：定增募集资金进度低于预期；外延收购不及预期。

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