公司2021 年实现营收同比高增，归母净利润受新租赁准则调整等影响，增速不及营收。种植业务稳健发展，麦稻亩产均处历史高位。土地托管模式起步，成为公司未来土地面积增长重要来源。非种植业务增长亮眼，种业、农资贸易、米业、食用油业务等全面实现营收同比高增，全产业链经营优势逐步强化。粮价高位景气叠加面积增长预期，预计对公司种植主业业绩形成较强支撑。我们维持公司2022/2023 年盈利预测，新增2024 年盈利预测，预测2022-2024 年EPS 为0.80/0.93/0.94 元。参考公司历史估值，给予公司2022 年20 倍PE，维持目标价16 元，维持“买入”评级。

    营收和归母净利均同比增长，营收实现高增。苏垦农发公布2021 年年报，公司2021 年实现营业收入106.39 亿元，同比增长23.43%；归母净利润7.37 亿元，同比增长10.06%。营业收入实现同比高增，归母净利润增速不及营收，主要是根据新租赁准则确认的使用权资产折旧和租赁负债财务费用较原土地承包费增加，以及2020 年度获减免的社保费用在2021 年度不再减免等因素影响。

    种植业务稳健发展，麦稻亩产均处历史高位。公司2021 年种植业营收31.8 亿元（同比-3.14%），毛利率同比+5.4pcts，其中大小麦实现营收13.4 亿元（同比+1.6%），毛利率同比+6.8pcts；水稻实现营收15.5 亿元（同比-10.7%），毛利率同比+4.1pcts。水稻业务营收有所回落，主要是公司基于水稻价格预期波动，调整库存和经营节奏所致。库存水稻为2022 年业绩奠定较好基础。公司本部水稻平均亩产1245 斤；拓展基地小麦亩产达927 斤、水稻1101 斤，均创历史新高。

    粮价持续高位景气、土地拓展稳步推进。当前国际主要农产品持续去库存，叠加主产国减产预期，国际农产品价格维持高位。国内因冬小麦晚播等因素，夏粮产量存在不确定性。我们预计，国内农产品价格将维持高位，公司粮食销售价格有望稳中有升。截至2021 年秋播，公司可播种土地已达124.4 万亩。其中，公司探索土地托管模式，土地托管总面积达3.88 万亩。土地托管已成为公司未来土地面积增长的重要来源。我们预计，粮价高位景气叠加面积增长预期，对公司稻麦种植业未来业绩形成较强支撑。

    非种植业务增长亮眼，全产业链经营优势逐步强化。公司依托自营种植业务规模优势，持续向产业链上下游延伸，完善全产业链一体化经营布局，经营规模实现较快增长。非种植业务方面，种子业务实现营收17.2 亿元（同比+29.1%）， 农资贸易业务实现营收19.5 亿元（同比+44.6%），米业实现营收42.2 亿元（同比+28.1%），食用油业务实现营收31.3 亿元（同比+11.4%）。非种植业务的同比高增，持续强化了公司对冲价格风险、平抑周期波动的能力，提升了业绩稳定性，全产业链经营优势逐步强化。另外，根据公司公告，公司计划收购麦芽加工企业苏垦麦芽，将进一步完善产业链布局。

    风险因素：自然灾害风险；粮食价格波动风险；种植成本持续快速上涨风险；土地拓展面积不达预期风险；税收优惠政策及政府补助政策变化风险等。

    投资建议：粮价高位景气叠加土地面积增长预期，公司种植主业业绩向上弹性有望得到持续释放。同时，非种植业务有望继续为公司整体经营规模和业绩稳定性提供支撑。我们维持公司2022/2023 年盈利预测，新增2024 年盈利预测，预测2022/2023/2024 年EPS 为0.80/0.93/0.94 元。鉴于公司没有完全可比公司，考虑公司历史估值水平及其种植板块龙头地位，给予公司2022 年20 倍PE，维持目标价16 元，维持“买入”评级。

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