经营表现亮眼，22H1 归母净利同增41.62%

    8 月24 日公司发布2022 年中报，22H1 公司营收同增18.16%至71.51 亿元，归母净利同增41.62%至4.76 亿元，扣非归母净利同增88.86%至4.98亿元。其中，22Q2 单季营收同增12%至38 亿元，归母净利同增50.39%至2.55 亿元，扣非归母净利润同增173.75%至3.07 亿元。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为1.54、1.91、2.35 元。参考可比公司Wind 一致预期2022 年16 倍PE 均值，考虑到公司精品包装优势显著，大包装战略成效显现，智能化赋能管理效能提升，给予公司22 年23 倍PE，对应目标价35.42 元，维持“买入”评级。

    稳步践行大包装战略，环保纸塑业务快速放量

    分业务看，上半年公司在互联网、智能家居、宠物用品等领域取得客户突破，22H1 纸质精品包装营收同增11.35%至51.78 亿元，包装配套产品营收同增30.61%至13.85 亿元；环保纸塑方面，公司植物纤维制品六大生产基地已相继实现投产，订单快速放量，22H1 营收同增88.77%至4.84 亿元。分品类看，公司深耕3C 包装市场，22H1 消费电子业务营收同增15.93%至45.81 亿元；同时，公司持续践行大包装战略，22H1 酒包/烟包/化妆品业务营收分别同增17.7%/0.88%/13.34%至7.13/3.20/1.23 亿元。

    原料成本下行，经营降本增效，助推盈利能力改善22H1 公司销售毛利率同增0.2pct 至21.1%，其中Q2销售毛利率同增2.8pct至21.4%，我们判断主要系原材料价格有所下行以及智能工厂投产下管理效率提升所致（据卓创资讯，22H1中国250-400g 白卡纸均价同降29%至6244元/吨）。22H1 公司期间费用率同降3.7pct 至11.4%，其中销售费用率同降0.4pct 至2.4%；管理+研发费用率同降1.7pct 至9.4%，主要系规模效应释放所致；财务费用率同降1.5pct 至-0.3%，主要系美元升值导致汇兑收益增加所致。综合影响下22H1 销售净利率同增1.2pct 至7.0%，其中Q2 销售净利率同增2.0pct 至7.2%，盈利能力步入改善。

    纸包装龙头地位稳固，维持“买入”评级

    考虑到需求放缓下行业竞争加剧，我们下调公司精品包装等业务毛利率预测，预计公司2022-2024 年归母净利润为14.33、17.75、21.87 亿元（前值16.20、20.98、27.01 亿元），对应EPS 分别为1.54、1.91、2.35 元。

    参考可比公司Wind 一致预期2022 年16 倍PE 均值，考虑到公司精品包装优势显著，大包装战略成效显现，智能化赋能管理效能提升，给予公司22年23 倍PE，对应目标价35.42 元（前值31.32 元），维持“买入”评级。

    风险提示：疫情发展不确定性，大客户合作风险，原材料价格大幅波动。

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