本报告导读：

    　　裕同长期盈利拐点逻辑持续兑现，受益于美元贬值和大客户A 经营韧性，上半年消费电子超预期增长，下半年烟酒包装业务有望提速，继续推动利润率结构性提升。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级。 考虑 2022 年宏观经济增速下行及消费疲软，海外疫情部分影响下游需求情况，下 调 2022~2024 年 EPS 至 1.55（-0.22）/1.93（-0.09）/2.32元。参考同业及历史估值水平给予公司 2022 年约 25 倍 PE，下调目标价至38.75 元，维持增持评级。

    　　业绩超预期，利润率同环比改善，长期利润率拐点逻辑持续兑现。公司上半年实现收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润分别为71.51/4.76/4.98 ，YoY+18.16%/+41.62%/+88.86% ， 毛利率/ 归母净利润率分别为21.10%/6.98%,YoY+0.20pct/1.18pct。扣非归母的高速增长主要由于汇兑损益影响，由于公司采用稳健的套保政策，两者抵消后预计对利润正面影响约在0.18亿元，而去年同期约为0.17 亿元。

    　　消费电子韧性超预期，烟酒受下游需求影响增速略有承压。公司上半年3C/烟包/酒包收入分别为45.81/7.13/3.20 亿元，YoY+15%/+18%/+1%,3C 业务超预期增长主要依靠公司的效率优势和完善产能布局带来的高质量交付能力，带动存量客户份额提升，同时Q2 仁禾并表贡献收入拉动消费电子收入增长。烟酒包装方面公司把握烟酒包装市场招标市场化机遇，作为市场化包装龙头服务能力和效率行业领先，增速有望随着下游景气度提升修复。

    　　环保包装持续高景气，智能工厂持续推动效率提升。环保包装2022H1 收入4.8亿元同比增长103.4%，受益于海外客户拓展加速；智能工厂方面，许昌、合肥于今年陆续投产，未来将大幅节省公司人力成本，带动效率提升。

    　　风险提示：宏观经济增速放缓；原材料价格大幅波动；汇率风险

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