2022H1 公司收入/归母净利润同比+11%/+29%至47.8 亿元/1.9 亿元。公司上半年收入和利润表现要好于行业整体，实现份额进一步提升，主要系1）公司子公司唯品在上海疫情期间借助集团保供资质拓展2C 渠道，加速增长；2）产品创先带来业务增长；3）公司所在重点区域受局部疫情反复冲击影响较小。

    　　预计公司H2 收入环比Q2 加速至双位数增长，盈利能力继续保持提升。

    　　 2022H1 公司收入/归母净利润同比+11%/+29%，2022Q2 收入/归母净利同比+7%/+25%。2022H1 公司实现收入47.8 亿元、同比+10.8%，归母净利/扣非净利分别同比+29.4%/+20.4%至1.9 亿/1.4 亿元；其中2022Q2 公司收入24.6 亿、同比+7.0%，归母净利1.5 亿、同比+24.6%，扣非净利1.1 亿元、同比+10.5%。

    　　Q2 疫情影响下，虽然公司收入和利润端表现环比Q1 放缓，但好于行业表现，主要系上海唯品加速增长&公司重点布局区域受局部疫情反复的影响较小。

    　　 低温鲜奶较快增长、酸奶逆势提升；华东区域表现强势。2022H1 公司液奶收入42.9 亿元、同比+7.9%，奶粉收入0.35 亿元、同比-6.6%，其他业务收入4.5亿元、同比+50.0%。报告期内，公司低温鲜奶产品取得近20%的同比增长，得益于一方面深耕“24 小时”鲜奶品牌，另外一方面今日鲜奶铺等新品放量明显；公司酸奶收入上半年同比增长约5%，表现明显好于行业平均水平，一方面公司继续推动老品渠道拓展，同时通过气泡酸奶、冰淇淋酸奶、“初心”零糖椰子酸奶等新品推出获得增长。上半年分区域看，华东收入11.8 亿元、同比+15.9%，华北收入4.1 亿元、同比-6.0%，西北收入7.6 亿元、同比+4.5%，西南收入18.9亿元、同比+9.6%，其他区域收入5.4 亿元、同比+31.4%。华东区域表现相对强势，主要系公司子公司唯品在上海疫情期间抓住机遇实现了2C 渠道快速拓展，进而推动收入增长。

    　　 毛销差下降但管理费率持续优化，公司盈利能力实现提升。2022H1 公司毛利率25.1%、同比-0.7Pct，原辅料成本上涨导致毛利率有所下降；销售费率14.3%，同比基本持平，公司上半年保持对品牌费用的持续投入；管理费率5.6%、同比-0.8Pct，数字化运营&规模效应带来管理费率下降；财务费率1.4%、同比基本持平， 最终归母净利率/ 扣非净利率同比+0.6Pct/+0.2Pct 至4.0%/3.0%。2022Q2，公司单季度毛销差同比-0.2Pct 至12.1%，管理/财务费率同比-0.6Pct/+0.1Pct 至5.5%/1.4%，最终推动归母净利率同比+0.4Pct 至1.9%。

    　　 报告期内唯品公司抓住机遇获得跨越式发展，H2 新乳业业绩环比Q2 加速增长。

    　　Q2 局部疫情反复带来华东地区物流阻断，新乳业上海子公司唯品积极调整渠道策略、开拓C 端客户，通过新希望集团保供渠道资质，实现快速增长。2022H1，唯品公司收入3.08 亿元、同比+51.2%，主营业务利润1.11 亿元、同比+36.6%，净利同比+40.6%。虽然8 月成都疫情及限电可能阶段性对公司造成一些影响，但是进入下半年疫情管控好于Q2，公司积极推动新品铺市，预计公司H2 有望保持收入双位数增长、盈利能力提升，环比Q2 提速。

    　　 风险因素：乳业景气度下行；区域竞争加剧；并购整合不及预期；局部疫情反复超预期。

    　　 投资建议：维持公司2022/23/24 年EPS 预测为0.46/0.57/0.68 元，现价对应PE 为25/20/17 倍。参考可比公司伊利股份/蒙牛乳业2022 年PE 22/21 倍（基于中信证券研究部预测），考虑到公司未来3 年的较高成长性，给予公司2022年30 倍PE，对应目标价14 元，维持“买入”评级。

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