单季营收持续环比提升，维持“买入”

    　　公司10 月27 日披露2022 年三季报业绩：9M22 营收/归母净利润分别为5.7/（6.9）亿元，前者同比增长397.5%；其中3Q22 营收/归母净利润分别为2.2/（2.0）亿元，前者同比增长162.3%；一至三季度的季度营收分别为1.5/2.0/2.2 亿，呈现环比持续向上趋势。考虑到疫情的扰动和技术服务收入的增加，我们将公司2022 年收入预测调整为8.2 亿元（前值8.3 亿元），并维持2023/2024 年收入预测为13.4/20.3 亿元，2022-2024 年归母净亏损调整为8.3/7.3/7.1 亿元（ 前值为10.2/9.4/5.5 亿元）， 对应EPS 为（1.53）/（1.35）/（1.30）元。考虑到无风险利率和预期收益率的下调，我们将WACC 下调至8.0%（前值9.4%），将基于DCF（永续增长率：3.5%）的目标价上调至90.80 元（前值：63.81 元），维持“买入”。

    　　商业化稳步进展，III 期阳性数据有望推进泰它西普加速放量公司在biopharma 的进化之路上持续推进，两大核心品种的商业化逐步兑现：1）我们估计泰它西普的销售额继续维持环比增长趋势；考虑到9 月份泰它西普治疗SLE 的国内III 期临床研究披露阳性结果，循证医学证据强化，我们预计其院内放量有望加速，维持其全年3.6 亿的销售预期；2）维迪西妥单抗竞争格局良好，销量稳步上行，但考虑到目前全国疫情的状态，我们将其全年销售预期自4.6 亿下调至4.0 亿元。

    　　年内有望持续迎来核心管线催化剂，早期管线持续进展我们预计公司的核心管线将在年内继续迎来部分催化剂的兑现：1）泰它西普治疗SLE 的国内III 期临床研究已披露顶线数据（治疗组和对照组的SRI-4响应率为82.6% vs 38.1%），其详细数据有望在年内披露，同时公司或将提交完全获批上市申请；2）泰它西普治疗干燥综合症的国内II 期研究结果有望年内披露；3）泰它西普年底有望完成RA 的国内III 期临床。公司早期管线临床稳步推进：1）c-MET ADC RC108 启动IIa 期临床探索c-MET 阳性晚期消化系统肿瘤的治疗效果，用药剂量为2.5mg/kg；2）间皮素ADC RC88启动新的I 期临床（给药频次调整）。

    　　毛利率提升，销售增长增厚费用支出

    　　公司三季度毛利率为74.7%，较1Q22（64.9%）和2Q22（64.7%）显著提升，预计主要因为无需再向合作企业支付合作费用。公司9M22 的销售/管理/研发费用分别为2.8/1.6/6.6 亿元，对应费用率为48.7/28.2/116.3%，销售费用率较1H22 提升5.9pp，预计来自销售队伍的持续扩大。账上现金和交易性金融资产合计25.3 亿元。

    　　风险提示：管线研发失败风险；产品商业化风险；海外临床和审批风险。

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