事件：公司发布2022 年三季报，前三季度实现营业收入190.94 亿元，同比增长6.11%，实现归母净利46.67 亿元，同比下降0.86%；其中第三季度实现营业收入55.62 亿元，同比下降1.77%，实现归母净利润12.74 亿元，同比下降5.99%，实现扣非归母净利润12.04 亿元，同比下降9.52 %。

    　　B 端受损，C 端平稳，公司Q3 经营短暂承压。公司前三季度实现营业收入190.94 亿元， 同比增长6.11% ； 其中，Q1/Q2/Q3 分别实现72.10/63.22/55.62 亿元，同比+0.72%/+22.19%/-1.77%。我们预计三季度收入端承压主要系疫情反复下餐饮业不景气，大包装产品有所承压。

    　　分产品来看，公司酱油/调味酱/蚝油单三季度同比-8.12%/4.37%/-5.64%。酱油和蚝油增速短暂承压，我们认为与餐饮渠道受疫情影响有关，展望四季度，我们认为疫情仍是当下营销公司经营的核心因素。分渠道来看，单三季度线下渠道/线上渠道分别实现营业收入48.76/ 2.31 亿元，同比-5.39%/+46.34%。2022 年三季度，公司经销商数量为7153 家，相比2022年二季度的7147 家，增加6 家。分地区来看，三季度东/南/中/北/西分别实现营业收入10.05/9.76/11.75/12.59/6.92 亿元， 同比-7.6%/-6.7%/0.65%/-4.8%/0.47%。

    　　成本仍有压力，费效管控愈发精准。公司前三季度实现归母净利46.67 亿元，同比下降0.86%；其中，Q1/Q2/Q3 分别实现18.29/15.64/12.74 亿元，同比-6.36%/+11.79%/-5.99% 。毛利率方面，三季度公司销售毛利率为35.29%，较去年同期下降2.62pcts。我们认为是大豆等原材料成本压力仍存导致毛利率同比下降，而提价效应、叠加渠道和市场费用收缩导致了毛利率环比上升。费用方面，公司Q3 销售/管理/研发/费用率分别为5.86%/2.25%/2.82%，同比-0.85/+0.45/ -0.64pct。公司Q3 实现净利率22.97%，同比下降0.95pcts。公司在外部环境相对较差的环境下，不断进行内部的运营效率改善，费效比持续提升。

    　　添加剂事件短期有所影响，长期不改公司竞争力和市场格局。展望四季度，公司收入端或在添加剂事件背景下短暂承压，但我们认为短期事件可能不改公司长期趋势，添加剂事件或将倒逼行业进行产品升级，但大的格局并不会因此改变。海天拥有较强的渠道能力和产品矩阵，未来随着餐饮的复苏叠加C 端动销恢复良性，海天的稳健增长仍可预期。我们看好中长期维度下，公司的复苏和竞争力改善，建议积极关注动销、库存和成本的边际变化。

    　　盈利预测：受到疫情及成本影响，公司业绩短期承压，我们根据三季报调整公司盈利预测，预计公司 22-24 年实现营收267/309/358 亿元， 同比增长6.63%/15.96%/15.64%（前值12.46%/16.35%/16.16%），实现归母净利润68/82/97 亿元，同比增长2.08%/19.76%/18.55%（前值9%/26%/19%），EPS 分别为1.47/1.76/2.09 元，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行风险；新冠疫情风险；成本持续上涨风险；添加剂事件导致销量下滑风险

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