2023 年04 月17 日，香飘飘发布2022 年年报和2023 年一季报；此外，还发布2023 年股权激励方案。

    投资要点

    费用投放明显优化，一季度经营提速

    2022 年总营收31.28 亿元（同减10%），归母净利润2.14 亿元（同减4%）。其中2022Q4 总营收15.98 亿元（同增7%），归母净利润2.89 亿元（同增58%），四季度疫情影响略消退，业绩逐步恢复。2023Q1 总营收6.79 亿元（同增37.03%），归母净利润0.06 亿元，实现扭亏为盈。毛利率2022 年33.80% （ +0.2pct ） ， 其中2022Q4 为40.74%（+5.34pct），2023Q1 为31.01%（+10.42pct），受益于2022 年2 月起冲泡板块部分系列提价。净利率2022 年6.84%（ +0.42pct ） ， 其中2022Q4 、2023Q1 净利率分别为18.08%/0.86%，分别同比+5.82/+12.90pct，主要系销售费用及管理费用较同期优化。2022/2022Q4/2023Q1 销售费用率分别为17.93%/10.57%/7.35% ， 分别同比-3.41/-5.35/-5.50pct，主要系公司缩减传统硬广投入，加大新媒体及线下推广力度，提升品牌投放效率；2022/2022Q4/2023Q1 管理费用率分别为7.35%/3.85%/7.98% ， 分别同比+0.75pct/-1.51pct/-2.13pct，系提升生产端效率，推进精益化生产。

    即饮占比提升，激励计划显信心

    分产品看，2022 年奶茶营收30.94 亿元（同减 10%），其中冲泡类/即饮类营收分别为24.55/6.38 亿元，分别同比-11.6%/-0.7%，占比79%/21%。2023Q1 奶茶营收6.72 亿元（同增38%），其中冲泡类/即饮类营收分别为4.60/2.12 亿元，分别同增40%/34%，占比68%/32%。期待今年新品瓶装冻柠茶、瓶装牛乳茶培育和放量，扩充第二增长曲线。分渠道看， 2022 年经销/ 电商/ 出口/ 直营营收分别为28.17/2.34/0.15/0.29 亿元， 分别同比-10%/-17%/+9%/+199%，占比91%/7.6%/0.5%/1%。2023Q1 经销/电商/出口/直营渠道营收分别为5.77/0.78/0.04/0.13 亿元，分别同比+49%/-14%/+15%/+218%。分区域看，2022 年华东地区/华中地区/西南地区/西北地区/华北地区/华南地区/东北地区营收分别为13.58/4.63/4.19/2.70/1.61/1.12/0.34 亿元， 分别同比-11%/-10%/-7%/-1%/-15%/-6%/-22% ， 占比 44%/15%/14%/9%/5%/4%/1% 。华东区域仍为公司基本盘。

    2023Q1 华东/华中/西南/西北/华北/华南/东北营收分别为2.7/1/1/0.5/0.3/0.2/0.1 亿元， 分别同比

    +88%/+66%/+10%/+6%/+36%/+7%/+26%。量价拆分看，2022 年冲泡类、即饮类销量分别为3517.76、1649.76 万标箱，分别同比-18%/-0.3%；吨价分别为69.80、38.70 元/标箱，分别同比+8%/-0.4%，公司冲泡板块提价措施效果显著。公司治理层面看，公司发布2023 年股票期权激励计划：1）拟授予1357 万份股票期权，占总股本3.30%。其中首次授予1091 万份，占总股本2.66%；预留266 万份，占总股本0.65%。2）首次授予激励对象39 人，包括公司董事、高管、核心管理及技术人员。3）公司层面行权条件为在首次授予第一、二、三个行权期，2023/2024/2025 年营收较2022 年增长率分别不低于15%/35%/50%。若预留部分在2023 三季报披露后授予，则在预留授予的第一、二个行权期，2024/2025 年营收较2022 年增长率分别不低于35%/50%，现公司长期发展信心。

    盈利预测

    预计2023-2025 年EPS 为0.68/0.83/0.98 元，当前股价对应PE 分别为27/23/19 倍，维持“买入”投资评级。

    风险提示

    宏观经济下行风险、即饮板块增长不及预期、原材料上涨风险、冲泡板块增长不及预期、季节性波动风险等。

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