事件：石头科技发布2022 年年报及2023 一季报，2022 年公司实现营业收入66.29 亿元，同比上升13.56%；实现归母净利润11.83 亿元，同比下降15.62%；其中Q4 实现营业收入22.36 亿元，同比增长11.25%；实现归母净利润3.28 亿元，同比下降15.00%。2023Q1 公司实现营业收入11.60 亿元，同比下降14.68%；实现归母净利润2.04 亿元，同比下降40.42%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利12.70 元（含税），并以资本公积转增4 股，合计分红金额（含税）为1.80 亿元，占归母净利润的比例为15.21%。

    内销收入亮眼，外销收入稳健。2022 年公司新品研发上市，营销投放效果显现，营收同比增长13.56%，优于行业平均。奥维云网数据显示，2022 年清洁电器全渠道零售额322 亿元，同比增长4.0%。分产品来看，公司智能扫地机销售量224.61 万台，同比下降20.35%，智能扫地机及配件实现营收63.46 亿元，同比增长13.22%；2022 年公司自清洁扫拖机器人G10S 国内线上累计销量达26.46 万台，位列全国扫地机器人线上销量榜首，销售额近12 亿元。手持清洁产品销售量14.13 万台，同比下降1.71%，手持清洁产品及配件实现营收2.65 亿元，同比增长14.14%。分区域来看，2022 年公司境内收入为31.28 亿元，同比增加26.47%，境外收入为34.83 亿元，同比增长3.54%。分渠道来看，2022年公司直营收入22.49 亿元，同比增长54.10%，经销收入43.62 亿元，同比下降0.36%。报告期内公司直营收入增加主要源于境内、海外电商平台收入增加以及产品性能提升。2023Q1 营收同比下降14.68%，我们认为主要原因为海外高通胀、俄乌冲突等因素导致需求不足，外销收入承压。

    销售费用投入大幅增加。2022、23Q1 年公司销售毛利率为49.26%和49.85%，同比上升1.15PCT 和2.36PCT，我们认为主要原因为公司毛利较高的直营渠道销售占比提升。公司2022 年销售、管理、财务、研发费用同比变动40.48%、18.74%、N/A、10.85%，费用率分别为19.89%、2.13%、-1.60%、7.37%，同比变动3.81、0.9、-0.71、-0.18PCT。销售费用增长较多的原因为公司为进一步拓展海内外市场，推广费、平台费和人工费增加所致。管理费用变动较多主要原因为石头科技大厦完工验收及其装修费用计入固定资产项目，导致公司折旧和摊销费用出现较大增长。研发费用变动主要系公司持续增大研发投入，打造核心产品竞争力；2022 年公司研发投入4.89 亿元，新增获得境内外授权专利 417 项。2023Q1 公司销售、管理、财务、研发费用率分别为20.93%、4.43%、-1.84%、11.36%，同比变动7.58、2.26、-0.62、2.77PCT。23Q1公司销售费用率提升较多主要原因为公司加大宣传力度，推出扫地机新品G10S PURE、G20、P10 系列及分子筛洗烘一体机H1。综合来看，公司2022 年和2023Q1 销售净利率分别为17.61%和17.85%，同比下降6.18、7.61PCT。

    投资建议：我们认为公司产品优势明显，随着营销投入加大及渠道的完善、新品洗烘一体机带来增量，公司业绩有望持续增长。预计公司2023-2025 年归母净利润14.66、17.29 和19.89，对应的EPS 为15.65、18.45 和21.23 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：汇率波动的风险，原材料价格变动的风险，新品销售不及预期的风险。

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