营收平稳，费用管控出色，毛利率仍有待恢复

    　　金隅集团1Q23 实现归属于母公司净利润-3.3 亿元，同比转亏（1Q22:2.8 亿元）。营收234.8 亿元，同比+1.7%，实现平稳增长。毛利率9.2%，同比和环比均有所回落（1Q22:14.6%,4Q22:12.3%）。费用管控出色，销售、管理和研发费用合计同比-2.7%至21.7 亿元，占营收比重降至9.2%（1Q22:9.7%）。

    　　尽管仍然处于阵痛期，市场的曙光已然初现。在核心城市房地产市场复苏、水泥行业需求企稳而共识凝聚的情况下，我们预计公司盈利有望逐步恢复。

    　　维持2023/2024/2025E 年EPS 预测0.15/0.23/0.25 元，金隅集团A/H 的目标价3.63 元/2.75 港元不变，基于0.6x/0.4x2023 年P/B（2023E 预测BPS:

    　　6.05 元），与金隅集团A/H 在2016 年以来的历史平均一致。考虑市场复苏的趋势初步建立，公司的估值处于低位，维持“买入”。

    　　绿色建材：水泥销量显著恢复，价格有望在2 季度逐步恢复绿色建材1Q23 实现利润总额-8.4 亿元。板块亏损主要由于水泥价格1Q23仍处于低起点，尽管销量强劲恢复、成本管控有成效且骨料业务维持快速发展。1Q23 实现水泥和熟料销量1488 万吨，同比+29%。ASP291 元/吨，同比-82 元/吨。得益于销量同比恢复和成本管控得当，单位成本同比-12 元/吨至286 元/吨，吨毛利同比-70 元/吨至5 元/吨。骨料业务销量同比+40%至634 万吨，吨毛利同比-4 元/吨至15 元/吨。随着需求的恢复和错峰生产的进一步落实，京津冀地区水泥价格近期启动了上涨。尽管仍处于低位，但需求的企稳和行业共识的凝聚有望带来价格的逐步恢复。

    　　房地产开发和运营：结转收入和毛利率仍下行，但预售恢复强劲房地产开发和运营板块实现利润总额1.1 亿元。其中地产开发业务结转收入71 亿元，同比-23%；结算毛利率10.4%，同比-5.6pp。虽然开发业务的结转收入和毛利率仍处下行趋势，但在高能级城市房地产市场呈现回暖态势的情况下，公司1Q23 实现了预售签约额51 亿元，同比+183%，实现强劲反弹，体现了公司主要布局在一、二线核心城市的优势。地产运营业务相对平稳，收入-4.3%至7.9 亿元，毛利率同比+0.2pp 至58.8%。

    　　风险提示：水泥行业竞合生态弱于预期，房地产销售企稳缓于预期。

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