2022 年公司业绩-18.22 亿元，不及预期。煤炭长协保障力度相对较弱，2022年公司燃料成本压力显著，全年发电毛利率小幅下降2.10pcts 至-8.34%；投资收益持续表现稳健且靓丽，为控股火电盈利不佳托底。公司的核电版图持续扩张，加速新能源业务发展。我们预计2023~2025 年公司EPS 分别为0.40/0.56/0.66 元，给予公司2023 年13 倍PE，对应目标价为5.40 元，维持“买入”评级。

    　　 2022 年EPS-0.14 元，不及预期。2022 年公司实现营业收入801.95 亿元，同比增加12.83%；实现归母亏损18.22 亿元，同比增加117.81%；EPS-0.14 元。

    　　2023Q1 公司实现营业收入176.49 亿元，同比减少3.64%；归母净利润10.11亿元；EPS0.75 元。

    　　 全年燃料成本上涨压力突出，投资收益为主业托底。2022 年，公司完成发电量1519.86 亿千瓦时，同比增长3.41%（调整后）；市场交易电价上涨带动全年不含税平均上网电价增至0.436 元/千瓦时，同比上涨18.35%，为收入增长核心驱动力。煤价大幅上涨吞噬电价上浮的积极影响，全年发电业务发电毛利率为-8.34%，同比下降2.10 个百分点。在控股火电盈利低迷情况下，参股核电等为公司贡献投资收益32.99 亿元。为主业带来一定托底；盈利压力较大推动公司狠抓内部提效，期间费用率同比小幅下降0.07 个百分点，其中管理费用率同比下降0.16 个百分点。

    　　 煤价或步入下行周期及膏现货占比，助力盈利弹性释放可期。浙江省内1~2 月用电需求疲弱，使得2023Q1 公司发电量同比下降7.64%至325.56 亿千瓦时；Q1 公司不含税上网电价0.434 元/千瓦时，同比小幅上涨0.52%。2023Q1 公司综合毛利率改善显著，自去年同期的0.6%修复至4.3%，控股火电盈利修复叠加公司投资收益同比增加1.03 亿元至10.06 亿元，为公司Q1 业绩改善主因。

    　　公司作为地方性国企在长协保障方面相对偏弱，考虑到进口煤增长迅速且国内新增供给正逐步释放，国内现货煤价或进入下行周期，而公司现货占比较高使得公司业绩修复弹性较大。

    　　 积极获取核电资源，可再生能源板块加速发展。核电方面，根据其公告，公司在2023年3月与合作伙伴合资设立中广核苍南第二核电有限公司，并持股31%，公司的核电版图持续扩张，投资收益有望稳定增长。新能源方面，公司于2023年2 月完成中来股份的过户登记，并成为控股股东，此举将加速公司向火电与新能源协同发展的方向转变。

    　　 风险因素：用电需求大幅下降；煤价高于预期；公司发电量不及预期；公司上网电价低于预期；我国清洁能源发展不及预期。

    　　 盈利预测、估值与评级：考虑2023Q1 业绩已有修复且成本下行趋势可期，我们上调2023~2024 年净利润预测至54.2/75.5 亿元（原预测为24.5/26.3 亿元），新增2025 年净利润预测88.9 亿元，对应2023~2025 年EPS 预测分别为0.40/0.56/0.66 元。参考可比公司（华电国际、华能国际、国电电力）2023 年13 倍的市场一致预期PE 均值，给予公司2023 年13 倍目标PE，对应目标价5.40 元，维持“买入”评级。

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