投资要点

    　　重组落地，人服巨头登陆A 股市场

    　　2023 年4 月3 日，北京城乡置入资产北京外企 100%股权的过户手续及相关工商变更备案登记已完成，人服巨头北京外企正式登陆资本市场，迈入发展新征程。

    　　人服行业：高成长赛道，万亿市场持续扩容

    　　行业集中度提升在亟，多重因素共同驱动行业增长。人服行业特性为顺周期，疫后经济企稳，将带动行业景气度提升。老龄化趋势下劳动人口逐年减少抬高用人成本，企业降本增效诉求提升；第三产业逐步成为主导产业，流动性用工需求增多；供需错配下人才缺口加大，三重因素共振驱动人服行业规模扩大。同时在国家稳就业的风口下，行业支持政策密集出台，财政补贴逐年落实，指引人服企业规范化发展，出清违规企业，利好头部，未来行业竞争格局优化集中。

    　　灵活用工蓝海赛道，对标海外空间巨大

    　　灵活用工和业务外包受企业降本增效需求驱动，且当前渗透率较海外发达国家仍有巨大提升空间，目前为行业内增速最快的两大细分赛道。高需求叠加低渗透率，成长想象空间巨大。外包业务为北京外企核心业务，2021 年营收占比85.5%，在外企德科深耕细分外包领域和规模效应增强带动下，北京外企在外包和灵活用工领域的优势将持续扩大。

    　　北京外企：立足大客户，数字化求创新

    　　北京外企是人服行业的老牌国企，坚持投入数字化研发，完善三位一体的多元业务体系。依托国企背景和先入局优势形成的强品牌效应和分布广泛的分支机构，坚持加强存量客户粘性与挖掘增量客户并举的战略，与零售、科技、物流等众多领域的龙头建立了稳固的合作关系，客户数量持续增长，实现老客复购与新业务交叉销售，全面赋能各业务增长。同时携手国际头部人服企业德科集团成立外企德科，其丰富的外企客户资源、先进的数字化技术、国际化经营管理理念和日益增强的盈利能力将持续增厚北京外企利润空间。

    　　盈利预测与估值

    　　北京外企作为竞争格局分散的人力资源服务领域的龙头，凭借出众的规模优势、优质的客户资源、先进的数字化技术和国际化管理能力，维持行业头部地位，在行业竞争格局优化的趋势下，市占率有望加速提升。随着高成长的外包业务带动其余业务规模快速增长，叠加数字化研发加强控费能力，盈利空间充分。我们预计北京外企23 / 24 / 25 年归母净利润分别为7.64 / 8.92 / 10.22 亿元，24 / 25 年同增16.76% / 14.62%，当前市值对应PE 为 18.22 / 15.61 / 13.62X，首次覆盖给予买入评级。

    　　风险提示

    　　经济下滑的风险；行业竞争加剧的风险；财政补贴减少的风险

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